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  • 大類資產周度觀察
    西部期貨
    2021-12-27 08:18:05
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    宏觀

    宏觀·國際

    疫情方面,隨著奧密克戎新型變異毒株的快速擴散和傳播,全球新增確診數再次上揚。其中,歐美地區新增確診病例數量明顯上升。最新數據顯示(截止25日),全球已有106個國家和地區出現奧密克戎毒株。在出現社區傳播的國家和地區,奧密克戎毒株的傳播速度明顯快于德爾塔毒株,其感染病例倍增時間在1.5-3天之間,遠小于德爾塔變異病毒的4.5-11.5天。根據英國衛生安全局公布的數據,奧密克戎毒株傳染數R值已升至3至5之間,而該國目前德爾塔毒株傳染數R值僅在1.1至1.2之間。根據倫敦帝國理工學院發布的研究報告顯示,奧密克戎毒株再感染風險比德爾塔高5.4倍,不過疫苗一定程度上仍可以降低再感染風險【加強針防護率在70%左右】。此外,重癥和死亡人數并未因此大幅增加,全球看新增確診上升但死亡人數仍維持穩定,表明多數仍以輕癥為主。

    經濟政策方面,隨著奧密克戎在歐美等地區的蔓延和爆發,多國再次收緊了國際入境政策和國內防疫政策。從目前情況看,即便多數經濟體疫情防控措施再度收緊,但從新冠疫情爆發以來,全球疫情演化的規律來看,新一輪疫情恐怕也很難避免。與此同時,多種特效藥獲批緊急使用【特效藥可大幅降低住院和死亡率,均對Omicron有效】,據默克和輝瑞披露,2021-2022年合計計劃生產至少1.5億療程,這相當于2021年至今全球累計確診病例的76.9%。筆者認為,如果能夠快速、有效且大規模量產的話,可能打破當前疫情升級則防控升級、防控放松則疫情升級的循環,對當前各國的疫情防控政策帶來改變,有望成為疫情擾動的破局者。

    Omicron病毒具體情況:Omicron變種在發達國家過去兩周確診占比快速上升,其中英國、新加坡、美國已經達到了55%、44%和34%的占比,導致病例數快速攀升。美國上周日均新增確診人數上升至18.3萬人(上周12.4萬人),超過7-9月Delta疫情的高點,英國達到創記錄的9.6萬人,法國和意大利同樣遠超歷史記錄分別達到了6.1萬人每天和3.0萬人每天,不過德國新增確診病例降溫至3.4萬人(上周4.3萬人)。新興市場整體要好于發達市場,南非上周下降但阿根廷攀升。

    宏觀·國內

    實體層面: 因上周無重要經濟數據發布,故本周重點展望一下2022年國內宏觀。

    雖然當前宏觀經濟運行面臨較大的下行壓力,但從12月份中央經濟工作會議新聞公報的措辭中可以看出,今年的中央經濟工作“穩”字當先,釋放了宏觀政策糾偏的明確信號,更加強調“穩增長”需要,雖然明年經濟增速相比21年將繼續下臺階,但比較難大幅向下滑落,預計2022GDP 增速有望保持在 5.5%左右。

    2022年宏觀核心矛盾而言,筆者認為主要有兩方面:一是中美貨幣政策的錯位。隨著我國經濟體量越來越大,過去歷次美聯儲加息周期對中國的虹吸效應或許在明年不會太明顯,這也意味著在外部流動性收緊的情況下,對A股的流動性沖擊相對有限【之前歷次沖擊均在15%以上,而明年或許在10%以內】;第二個是政策優先級從長期的調結構轉向短期的“穩增長”。這意味著:1)“穩增長”是短期目標,更多在短期的托底經濟而不是長期的增長拉動【如果按照房地產目前這種調控思路來線性外推的話,明年房地產投資的增速會負增長,這對宏觀經濟的沖擊過大了。因此,房地產仍有進一步寬松可能,否則僅靠基建遠遠不夠,近期政策就在糾偏】;2)以基建地產為逆周期政策主要著力點的兩大抓手有望先后接力,但持續性不會太久【城鎮化逐步見頂和人口拐點顯現】;3)市場風格或將更為均衡【如果是短期穩增長,大盤、價值型股票會短期占優一些】;4)投資雙碳、創新周期仍是長期正確的事。此外,若明年全球疫情影響退去,受益于政策推動、價格傳導下的消費板塊有望迎來量價齊升,進而將重新獲得機構資金的關注。

    在國內“穩增長”基調下,預計內部風險小于外部風險。內部主要風險仍在房地產行業監管政策上,而外部潛在風險點在于:一、疫情持續擾動下的全球能源再失衡的可能。病毒的超預期變異仍有可能導致全球能源重新再失衡,進而導致通脹出現持續超預期變化,對貨幣政策帶來擾動。二是美聯儲的風險,這個重點關注的時間點大概在2022年三季度左右。

    注明:海外所涉及一致預期數據來源于網絡公開可獲得信息;國內涉及預期數據來源于wind一致預期。

    股市

    近期A股市場在海外貨幣政策加快轉變、國內外疫情再度快速反彈導致的多國防控升級、美國再度將34家國內企業納入“實體清單”等不利因素下,出現震蕩走弱,行業板塊輪動加快。筆者認為,雖然近期全球疫情快速反彈愈來愈引起市場擔憂,但相對A股而言,“穩增長”政策基調有助于宏觀流動性“寬松”,市場難以大幅下挫,預計在疫情不發生超預期惡化的背景下,A股調整仍然是暫時的。此外,跨年資金充裕將推動寬基指數保持韌性。同時,在市場主線明確之后,A股結構性行情有望延續;中期看,筆者預計本輪市場上漲行情尚未走完,仍可積極把握或將遲來的“跨年行情”。

    此外,以A股過去的經驗和較為寬泛的視角看,自2010年至今,A股幾乎每年均會出現春季躁動行情。2010年至2021年的12次春季躁動中,有9次均于元旦及1月政治局會議前后啟動,剩下3次在12月初及中央經濟工作會議之間啟動;從結束時間來看,春季躁動很少在春節前就終結,而是大概率在3月政治局會議及4月政治局會議之間終結。

    春季躁動啟動的催化劑可分為流動性型與風險偏好型兩類。通過提高流動性推動行情啟動,如2015年2月4日央行宣布降準;2017年1月20日央行首次進行TLF操作等。第二類催化劑通過提振風險偏好推動行情啟動,如2012年1月6日溫總理在全國金融工作會議提出提振股市信心、2020年12月11日中央經濟會議首次提出注重需求側改革等。

    從中央經濟工作會議新聞公報措辭可以看出,經濟工作會議對今年過于嚴厲的宏觀政策進行了糾偏,釋放了明顯的穩增長信號。從當前A股所面臨的市場環境看,雖有海外貨幣政策、國內外疫情擾動,但國內穩增長政策、流動性等因素均朝著相對有利的方向演繹,疊加機構投資者一般也已經進入新一輪考核周期,這使得春季躁動行情的容錯率更高,也變相提升了投資者的風險偏好。 因此,今年的春季躁動大概率仍不會缺席,潛在風險點在國內多地出現的疫情反彈,短期情緒壓制表現的更為明顯一些。

    風險提示:海外貨幣政策風險、中美對抗加劇、國內經濟下行壓力加大、疫情進一步擾動等。

    債市

    近期,受央行降準正式執行和經濟面臨下行壓力的影響,國債期貨價格走勢偏強,10年期國債收益率小幅震蕩下行至2.83%。短期在貨幣寬松以及實體融資需求未有明顯起色的情況下,筆者維持對國債期貨謹慎偏多的觀點

    近期海外疫情反復,新冠變異病毒存在不確定性,推升避險情緒,疫情防控工作壓力仍大,全球和國內消費需求復蘇緩慢,經濟仍面臨較大挑戰,全球經濟復蘇動能減弱。國內在疫情散發和房地產投資下行影響下,經濟增速預計將再度有所轉弱。整體支撐債市偏強格局。

    海外貨幣政策方面,鑒于海外通脹壓力加大,各國央行政策進一步收緊,國內與海外貨幣政策再度背離,將在一定程度上影響國內貨幣寬松政策力度。

    資金方面,央行上周開始投放14天期逆回購操作,作為跨季跨節“專用工具”,14天期逆回購重啟。年末大額度財政支出投放,資金面仍將保持平穩運行,年末資金面無憂。

    當前疫情反復,地產政策放松不及預期,投資持續下行,經濟仍面臨較大下行壓力,2022年上半年央行仍有降準可能,10年期國債收益率將繼續尋底,低點或看至2.7%左右??傮w預計2022年債市前低后高,10年國債收益率核心區間維持在2.7%—3.2%。期債仍以逢低做多為主。

    大宗商品

    原油:上周原油市場震蕩修復,奧密克戎病毒已經擴散,各國封鎖措施趨嚴,但美國原油庫存超預期下降,且輝瑞新冠口服藥已經獲批,市場情緒有所修復。

    目前油價市場環境發生微妙變化,變異病毒引致的需求預期邊際減弱,雖然病毒致死率低,但變異病毒傳播性強,各國政府警惕性明顯提升,疫情防控措施快速而全面,紛紛實施更嚴苛的封鎖措施,對海外經濟復蘇的影響仍將持續,而中長期影響較小,美國輝瑞新冠口服藥已經獲批,且奧密克戎致死率較低,在嚴苛的防控措施下,中期影響減弱。供給方面,12月份歐佩克會議決議延續前期溫和增產舉措,但承諾若市場發生重大變化,可調整增產措施。整體對市場影響中性,對油價形成一定底部支撐。此外,上周庫存超預期下降,燃油消費未收到明顯影響。中期供給變量主要集中在伊朗。伊朗核談第七輪談判結束并釋放積極信號,后期談判將重新開始。整體看,原油市場處于“暫無近憂,仍有遠慮”的狀態,供給端短期無明顯變量,需求端預期修復,悲觀預期改善,但效果落地仍需要“時間換取空間”,油價短期修復前期跌幅,區間走勢為主。

    從中期角度看,歐洲疫情疊加伊朗核談將重新調整油價重心,市場將在“需求預期改善-預期證偽”中寬幅震蕩,邏輯重點關注供給增速與需求增速的結構化差異,市場將在“緊平衡--平衡--緊平衡”的狀態切換,伊朗和談仍將是中期影響供給的重要因素,而同步疊加美聯儲政策變化、疫情進展、OPEC會議變化等,油價走勢結構性特點將更為突出。

    從價差結構看,原油市場目前維持近強遠弱的back結構,近期月差平穩,反映供需格局的邊際變化。VIX指數有所回落,恐慌情緒降溫。從期現結構看,各品種基差維持低水平,期現價格相對同步。價差方面,汽油裂解價差震蕩下行,柴油裂解后期仍有走闊空間。操作層面,原油遠期結構修復,交割套利機會暫無。而汽油裂解價差空間較小,柴油裂解價差走闊、汽柴油價差走弱繼續關注。國內市場關注低硫燃油裂解價差機會。區間走勢下國內原油期權推薦牛市價差策略。

    關注重點:南非變異病毒演變、庫存變化、伊朗局勢變化等

    聚烯烴:上周盤面偏強震蕩,臨近交割01合約基本期現平水,聚烯烴方面12月供應端壓力逐步顯現,產量方面,一方面檢修及降負荷的損失預計環比繼續減少,另外新增產能不斷貢獻產量,12月產量預計達到全年最高;進口方面因為進口利潤倒掛嚴重可能仍徘徊低位;需求端方面,需求進入淡季,供需兩方面看,聚烯烴12月預計平衡偏弱。價格方面除了供需情況需要更多關注成本端煤炭原油的變化,以及西北雙控政策對供應端的影響,目前價格下跌后估值偏低,預計價格向下空間有限。

    貴金屬:上周COMEX黃金市場短線獲得支撐,周漲幅0.29%。

    1)個人消費支出物價指數創歷史新高,短線抗通脹屬性增強,黃金小幅上行;但市場對于美國經濟增長樂觀預期大于持續高通脹壓力,物價指數增幅收窄,中長期看,供給修復帶動物價中樞回落,黃金承壓下跌。美國11月PCE同比增速5.73%,兩年平均增3.43%,創1989年以來新高。分項看,耐用品兩年平均增速10.38%,盡管自今年4月22.1%高點有所回落,但仍高于過去10年6%的中樞水平。非耐用品兩年平均增速6.61%,高于疫情前3.5個百分點;服務支出兩年平均增速-0.22%,雖有進一步抬升趨勢,但較疫情前2%的增速水平仍存在較大差距。環比來看,11月PCE增速較上月有所放緩,主要是耐用品支出環比增速-1.24%拉低所致。

    2)當前,美國個人可支配收入和儲蓄總額不斷回落,而支出水平進一步抬升,政策刺激消費驅動經濟增長乏力,預計個人支出水平增速或將見頂,疫情轉好及常態化管理,疊加家庭儲蓄不足提振就業回歸,經濟緩慢弱復蘇。11月個人可支配收入和儲蓄總額同比增速(兩年平均)分別為5.09%、0.65%,但個人支出同比增速(兩年平均)進一步上探至5.6%,收支倒掛,加速勞動力重返崗位。初請人數不斷降低,四周平均20萬人,較上月減少5萬人左右。且接種加強針對奧密克戎防護率能提高70-90%,新冠口服抗病毒藥物仍有效,預計新一輪疫情對經濟復蘇擾動有限。

    后市看,收緊銀根是全球央行的大趨勢,美國、英國、歐元區相繼預熱或落地政策轉向,且伴隨疫情好轉,供應鏈恢復,通脹有所緩解,經濟增長前景可觀,支撐后市美元走強,黃金下行空間較大。但疫情超預期、經濟增速不及預期仍將構成黃金局部避險支撐。

    重點關注:疫情形勢、供應鏈穩定及美聯儲講話

    操作層面,做空金銀比或金銅比逐步布局,注意減倉節奏及倉位控制。

    螺紋:上周螺紋4500點附近窄幅震蕩,05合約基差維持500點以上高位水平。近期宏觀層面暖風頻吹,國常會提出逆周期調節,鼓勵房地產市場良性發展。穩增長預期持續發力,年底流動性明顯緩解,市場情緒得到提振。上周鋼聯數據顯示,螺紋鋼周產量環比下降,同比減少23.6%;社庫環比減少19.25噸至341.97萬噸,同比減少20.34萬噸;廠庫環比減少14.35萬噸至177.57萬噸,同比減少46.58萬噸,表需同比降幅19.8%。 供需依然雙弱,供應增量預期一直沒有兌現,而需求改善預期較強,庫存繼續去化,螺紋短期有支撐。后期關注主要變量:一個是螺紋產量有邊際回升動力,工信部會議沒提明年粗鋼平控政策,明年粗鋼壓產力度或明顯減輕,預計供應端有望邊際回升。一個是房地產市場階段性政策底已現,近期政策層面頻提房地產,穩字當先,需求或邊際好轉,短期有情緒提振,中長期或有企穩支撐,明年春季行情值得期待。短期重點關注強預期和弱現實博弈,現貨價格依然高企抑制冬儲意愿,后期下行壓力加大,淡季需求疲軟仍是主要壓力,疊加疫情反復的沖擊,螺紋現貨價格有下行壓力,05合約估值不高,下行空間或有限,4300-4500區間波動為主。中長期關注螺紋5-10正套及螺卷05價差走闊機會。

    鐵礦石:上周鐵礦延續反彈行情,05合約站上700點,基差處于平水。從上周數據來看,發運和到港量大幅增加,季節性來看年底仍將維持高位;鐵水產量維持低位水平,港口庫存出現下降,而鋼廠庫存開始累積,說明鋼廠主動補庫,但日耗依然低迷。從數據來看,鐵礦供需寬松格局難改,發運到港維持高位,鐵水產量短期難以見到明顯回升。鐵礦面臨強預期弱現實的博弈,宏觀預期不斷回暖,終端消費修復前期過分悲觀預期,中央經濟工作會議再提不能運動式減碳,鋼廠復產預期強烈,鋼廠高利潤及低庫存下的補庫驅動對鐵礦有較強支撐。而一季度受天氣影響澳巴發運量通常處于低位,供縮需強的預期支撐鐵礦延續反彈,但預計高度已經有限,鐵礦的核心驅動在需求端,主要跟隨螺紋波動,短期向上空間已經有限。

    動力煤:上周動力煤偏弱運行。一是在電煤保供政策背景下,電廠煤炭庫存相對較高,且國內部分地區氣溫偏高,市場采購情緒較弱;二是明年長協煤基準價格低于目前的現貨價格,市場當前看跌情緒較濃,坑口和港口市場普遍以觀望為主,貿易商著急出貨,下調報價,但成交較少。從目前的情況來看,年底煤礦安全檢查趨嚴,陜西地區因疫情防控較嚴格,公路運輸受到影響,需求方面,嚴寒天氣仍然支撐煤炭需求,拉動日耗進一步攀升。短期來看,煤價仍將偏弱運行。重點關注煤炭生產和終端耗煤水平。

    甲醇:上周甲醇主力合約震蕩偏弱,周度跌幅2.54%;基差收于61點,逐漸向平水靠攏。前期甲醇大幅上漲主要得益于宏觀層面釋放的穩定信號令盤面情緒得以好轉,但基本面數據不佳凸顯其后勁較為乏力,上周期價逐漸回落。隆重數據顯示,甲醇上周產量環比上漲4.84%,供應端較為充裕。主產區庫存環比上漲8.06%,港口庫存環比下跌4.40%,在上周周初部分廠家多次下調報價后成交仍顯困難,下游囤貨意愿不強以剛需補貨為主,造成內地小幅累庫;港口庫存下跌主要受到江蘇地區的影響,港口封航以及卸貨速度緩慢令進口貨源減少,在下游裝置開工無明顯提升情況下庫存有所去庫。需求方面,華東MTO裝置開工率環比持平,沿海地區主流烯烴工廠基本維持穩定負荷;傳統需求中醋酸及氯化物開工率連續兩周下跌,二甲醚、甲醛及MTBE開工也無明顯改善跡象。甲醇供需雙弱格局下,本月供給增量預期基本兌現,但需求并未好轉,期價上漲存在阻力,盤面承壓回落。后期需要關注三方面,一是電廠補庫行為是否延續,反應在數據上即電廠存煤的邊際變化情況,動力煤需求旺盛會在甲醇下方形成較強支撐令甲醇下跌空間有限,但市場對2022年煤炭價格回落預期較為明確,需關注拐點的來臨。二是海外尤其是伊朗地區的限氣政策,往年數據來看,伊朗限氣多發生于1月份,屆時進口貨源減少或對盤面存在利好刺激。三是下游需求能否迎來增長,但從歷史數據來看,MTO、二甲醚及甲醛在一月份表現低迷,轉折或需要等至二月。整體預計本周甲醇主力合約將在2700-2400之間繼續維持震蕩行情。

     

     

    研究發展中心

    2021年1226日


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