主 辦： 西部期貨投資研究部 總 編： 田 偉 責任編輯： 周美莉 編 輯： 李 國 謝 栩 溫 雄 齊祥會 李鵬超 王昭璐 地 址： 西安市東新街319號8幢9層、10層 網 址： http://www.elforrsan.com/ 電 話： 029—87406631 傳 真： 029—87406618 |
目 錄 宏觀研究 國內：減稅降費力度大 放水養魚利在遠………………1 金融期貨 股指：估值基本修復完成 市場焦點或重回基本………10 商品期貨 螺紋：高供給壓力漸顯 螺紋壓力重……………………17 鐵礦石：鋼廠補庫驅動 鐵礦石高位震…………………23 焦煤：煤礦季節性復產 焦煤價格走……………………29 原油：限產動能邊際遞減 原油波動劇…………………40 P P: 下游需求前置 關注補庫能力……………………52 P E：4月增值稅下調 關注期現饋………………………57 美豆：南美豐產上市 CBOT大豆繼續承壓……………63 豆粕：內外格局均偏空 豆粕繼續承壓…………………67 菜籽：進口供給遇阻 菜油格局逢變……………………72 大事記 期貨行業3月大事記 ……………………………………76 投研團隊 分析師團隊簡介……………………………………………77 免責申明……………………………………………………78
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宏觀研究 |
減稅降費力度大 放水養魚利在長遠
——2019年4月宏觀
投資研究部 周美莉
投資咨詢資格號: Z0001463
導言：2019年3月20日，美聯儲發布議息會議聲明，決定在2019年不加息，2020年可能加息一次，鴿派程度超出市場預期。但是宏觀經濟基本面卻不佳，德國3月制造業PMI初值為79個月低點，美國3月PMI數據繼續下滑，制造業PMI初值創2017年6月份以來新低。PMI數據不佳也引發了全球風險資產價格回落，短期來看，在年初至今的流動性寬松的預期之后，基本面不佳情況大概率短期之內成為市場主導因素。 2019年3月我國經濟運行平穩，國外美聯儲暫停加息，中美貿易磋商取得積極的突破性進展，外部環境有所改善，國內宏觀經濟政策逆周期調節力度加大，減稅降費力度大，放水養魚利在長遠。 從主要經濟指標來看，2制造業PMI再度跌破榮枯分界線，1月反彈不可持續，經濟增長仍在承壓中，根據歷史數據統計推測，2017年四季度以來的這波調整有望最早在2019年4月見底，最晚在2019年8月見底；非制造業商務活動整體繼續保持穩健發展，擴張步伐加快；M2增速和社會融資規模增速有所回落，金融機構新增人民幣貸款多增是貨幣政策傳導邊際改善的結果，也是前期貨幣政策效果的集中體現，表明貨幣寬松政策再次得到部分驗證，3月份兩會期間減稅降費力度超預期，隨著4月和5月減稅降費的實施，財政寬松效果將進一步顯現。2月進出口增速均大幅回落，春節提前構成2月出口增速暫時性下滑的主要原因。2月數據顯示通脹依舊溫和，在當前多方面政策出臺之后，實體經濟需求的企穩回升仍存在一定時滯，此前擔心的工業品通縮壓力已經得到持續緩解。從食品價格方面來看，后續最需要關注的仍是非洲豬瘟對豬價走勢的擾動。 |
一、 月度經濟數據
1、2月PMI數據簡評
（1）PMI綜合指標
2月28日，國家統計局服務業調查中心和中國物流與采購聯合會發布了中國采購經理指數。2019年2月份，中國制造業采購經理指數（PMI）為49.2%，比上月下降0.3個百分點，經濟增長仍在承壓中。2019年2月份，中國非制造業商務活動指數為54.3%，比上月回落0.4個百分點，表明非制造業總體繼續保持增長。2019年2月份，綜合PMI產出指數為52.4%，比上月回落0.8個百分點，表明我國企業生產經營活動總體保持擴張，但擴張步伐比上月放緩。
圖1：財新PMI明顯好轉 |
圖2：中采及財新環比 |
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數據來源：Wind，西部期貨
（2） 制造業PMI分項指標
圖3：制造業PMI分項指標（構成） |
圖4：制造業PMI分類指標（企業規模） |
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數據來源：Wind，西部期貨
從主要構成指標來看，代表生產狀況的生產指數為49.5%，低于上月1.4個百分點，供給端低于預期，代表需求狀況的新訂單指數為50.6%，比上個月高1個百分點，說明需求有所改善。進一步從內需指標看進口指數為44.8%，略低于上月0.3個百分點，外需指標新出口訂單45.2%，比上月回落1.7個百分點，由此可見，內外需都進一步下滑，由此可見1月數據反彈并不具備可持續性，再看動能指標產成品庫存為46.4%，比上月回落0.7個百分點，產成品庫存自15年開始先升后降，庫存狀況由被動補庫到主去庫存，當前來看在需求沒有明顯轉好的情況下，庫存水平將繼續有所下降。1月份主要原材料購進價格指數和出廠價格指數，環比大幅上升5.6個和4.3個百分點，分別為51.9%和48.5%，主要原材料購進價格指數首次處于擴張區間。
分企業類型看，僅大型企業出現回升，指數升至51.5%，供需兩端均有所改善。與此同時，中型企業和小型企業依然在榮枯線水平以下，分別為46.9.2%和45.3%。而從2018年整體私營企業和國企的利潤表現收窄來看，中小型企業在未來有望迎來改善。另一方面，大宗產品價格回落也將進一步影響產業鏈上下游之間的利潤轉移，對于以中下游為主的小型企業也是有所裨益的。
（3） 非制造業PMI分項
圖5：非制造業商務活動指數 |
圖6：非制造業PMI分項指標（構成） |
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數據來源：Wind，西部期貨
2月份非制造業商務活動指數為54.3%，比上月回落0.3個百分點，且高于2018年均值0.3個百分點，表明非制造業活動整體繼續保持穩健發展，總體擴張步伐有所加快，開局向好。
2月份服務業商務活動指數為54.3%，比上月回落0.4個百分點，服務業景氣度依然保持高漲。2月份服務業新訂單指數為50.7%，低于上月0.4個百分點，繼續處于擴張區間。隨著市場需求加快釋放，投入品價格指數上升0.7個百分點至52.7%，升至臨界點以上；銷售價格指數經過3個月處于收縮區間后，首次處于擴張區間，回升0.3個百分點至50.1%，企業銷售價格總體水平降幅明顯收窄。
（3） 周期拐點分析
圖7：制造業PMI周期拐點將至 |
圖8：庫存周期指標 |
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數據來源：Wind，西部期貨
2008年金融危機以來，我國中采制造業PMI 走勢具有明顯的規律性，如果不考慮 2012 年上半年的過山車走勢，每次復蘇和衰退的時間基本上都是 23 個月或者是 19 個月，每個周期大約為 46個月或者 38 個月，即三四年的時間，和基欽周期（庫存周期）的時間相吻合。據此推算，2017 年四季度以來的這波調整最早在2019年4月見底，最晚在2019年8月見底（注：這只是統計分析，還要充分考慮大環境的不同）。
2、2月金融數據簡評
2月末社會融資規模存量為205.68萬億元，同比增長10.1%。2月當月，社會融資規模增量為7030億元，比上年同期少4847億元。前兩個月社會融資規模增量累計為5.31萬億元，比上年同期多1.05萬億元。2月末，廣義貨幣(M2)余額186.74萬億元，同比增長8%，增速分別比上月末和上年同期低0.4個和0.8個百分點；狹義貨幣(M1)余額52.72萬億元，同比增長2%，增速比上月末高1.6個百分點，比上年同期低6.5個百分點；流通中貨幣(M0)余額7.95萬億元，同比下降2.4%。
圖9：社融同比小幅回落 |
圖10：表內融資成為主要原因 |
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數據來源：Wind，西部期貨
2月社融存量增速10.1%，主因是票據回落和季節性因素。1-2月合計新增5.31萬億元，同比多增1.05萬億元，整體仍呈現反彈態勢。人民幣貸款、企業債券融資和地方專項債穩定增長，成為支撐社融增長的主動力。
廣義貨幣增速沖高回落。受2月新增信貸規模下降影響，M2同比增速從1月8.4%回落至8.0%。M0同比增速-2.4%(前值17.2%，去年同期13.5%)，主要是為應對春節現金需求央行在1月發放較多現金并于2月收回，春節錯位因素(去年春節較晚)導致M0下滑。此外，伴隨著影響M1的季節性因素(企業發放獎金導致活期存款降低)消退，M1同比增速從1月的0.4%反彈至2.0%，但仍顯著低于去年同期的8.5%，M1增速處于低位水平或顯示企業經濟活力仍較低。
圖11：M1和M2增速負剪刀差有所收窄 |
圖12：新增人民幣貸款急劇上升 |
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數據來源：Wind，西部期貨
總體來說，春節錯位影響和低基數效應下，M1增速止跌回升，M2增速小幅下降。地方債發行和股市上漲使得財政存款和非銀存量大幅增長，居民存款和企業存款由于春節發薪此消彼長，總體來說存款增速較為平穩。從2月單月數據來看，新增社融和貸款均不及預期，主要原因是1月票據高增長引發監管關注，2月表內外票據融資均出現高位回落，票據市場降溫明顯。隨著票據和短貸沖量減少，企業中長期貸款占比提升，信貸結構有所改善。但綜合前兩個月數據，新增社融和貸款總體仍呈溫和增長趨勢，寬信用政策效應初步開始顯現。
3、1月進出口數據簡評
（1） 進出口貿易
2月進出口增速暫時性回落，主因春節提前。2月出口同比（美元計價）-20.7%，較1月回落29.8個百分點，人民幣計價出口同比-16.6%。進口同比（美元計價）-5.2%，較1月回落3.7個百分點。2月海關口徑貨物貿易順差41.2億美元。春節提前構成2月出口增速暫時性下滑的主要原因。
圖13：進出口貿易大幅回落（美元計） |
圖14：以人民幣計的進出口貿易 |
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數據來源：Wind，西部期貨
（2） 出口項明細
圖15：手機產業出口反彈 |
圖16：東盟出口對增長貢獻加大 |
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數據來源：Wind，西部期貨
對主要出口市場均保持增長,自巴西進口倍增。2月份,歐盟、美國、東盟、韓國和巴西為主要貿易對象,五者合計占青島市進出口總值的56.7%。歐盟、美國和日本穩定保持前三大出口市場地位,對東盟出口大幅增長55.4%；進口主要來自巴西、東盟、韓國、歐盟和澳大利亞,合計占51.9%,其中自巴西進口大幅增長2.3倍。
圖17：高新技術出口放緩 |
圖18：機電產品出口反彈 |
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數據來源：Wind，西部期貨
出口產品結構：手機對出口的拖累如預期收窄，后續將消退；消費品、資本品出口增速均有反彈。手機出口從18年12月的同比減少70億美元以上收窄至2月的同比減少約30億美元，從3月起這一拖累因素將消退。此外，從重點出口商品來看，消費品與非消費品出口同步改善，其中美元計價資本品/中間品出口同比大幅反彈至14.2%（前值-0.7%），主因集成電路（28.1%）、自動數據處理設備（9.6%）顯著回暖；而消費品出口同比亦回升至-0.2%（前值-13.5%），剔除手機后消費品出口同比達到9.2%。
（2） 進口項明細
圖19：高新技術進口穩定 |
圖20：機電產品進口穩定 |
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數據來源：Wind，西部期貨
進口方面,2月進口額8883億,同比降0.3%,。我們認為主要源于國內需求減弱有關。如果考慮前2月的數據，其實也驗證了進口需求的疲態（前2月進口僅微增1.5%）。從主要進口商品來看，前2月機電進口額降3.1%，銅進口額降8.8%，鐵礦石進口額增1.6%，原油進口額增7.0%，農產品進口增16.3%。
4、1月PPI和CPI數據簡評
圖21：CPI漲幅小幅回落 |
圖22：PPI價格跌幅收窄 |
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數據來源：Wind，西部期貨
3月9日，國家統計局發布了今年首個月份的全國居民消費價格指數（CPI）和工業生產者出廠價格指數（PPI）數據。全國居民消費價格總水平同比上漲1.5%，環比1.0%;全國工業生產者出廠價格同比0.1%，環比-0.1%;工業生產者購進價格同比-0.1%，環比-0.1%。
2月CPI同比漲幅下降0.2個百分點至1.5%高于市場預測均值，主要是低估了食品項的環比漲幅，由于春節錯位因素的存在，本月CPI同比漲幅均由新漲價因素貢獻，但節日需求等因素對于通脹的支撐仍不及去年。核心CPI環比持平0.4%，同比上漲1.8%。CPI環比上漲1%，漲幅相較上月擴大0.5個百分點。
2月PPI同比增速持平0.1%略低于市場預測均值。PPI環比跌幅收窄0.5個百分點至-0.1%，工業品通縮壓力如期得到持續緩解。
圖23：食品價格回落是主要原因 |
圖24：MI對PPI價格指數拖累減弱 |
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數據來源：Wind，西部期貨
2月數據顯示通脹依舊溫和，在此前多方面政策出臺之后，實體經濟需求的企穩回升仍存在一定時滯，3月數據(4月公布)將是一個重要的觀測窗口，此前擔心的工業品通縮壓力已經得到持續緩解。從食品價格方面來看，后續最需要關注的仍是非洲豬瘟對豬價走勢的擾動。
基本觀點
2019年3月經濟運行平穩，國外美聯儲暫停加息，中美貿易磋商取得積極的突破性進展，外部環境有所改善，國內宏觀經濟政策逆周期調節力度加大，減稅降費力度大，放水養魚利在長遠。
制造業PMI再度跌破榮枯分界線，1月反彈不可持續，經濟增長仍在承壓中，根據歷史數據統計推測，2017年四季度以來的這波調整有望最早在2019年4月見底，最晚在2019年8月見底；非制造業商務活動整體繼續保持穩健發展，擴張步伐加快；M2增速和社會融資規模增速有所回落，金融機構新增人民幣貸款多增是貨幣政策傳導邊際改善的結果，也是前期貨幣政策效果的集中體現，表明貨幣寬松政策再次得到部分驗證，3月份兩會期間減稅降費力度超預期，隨著4月和5月減稅降費的實施，財政寬松效果將進一步顯現。2月進出口增速均大幅回落，春節提前構成2月出口增速暫時性下滑的主要原因。2月數據顯示通脹依舊溫和，在當前多方面政策出臺之后，實體經濟需求的企穩回升仍存在一定時滯，此前擔心的工業品通縮壓力已經得到持續緩解。從食品價格方面來看，后續最需要關注的仍是非洲豬瘟對豬價走勢的擾動。
后續需要關注的邊際變量依然是：宏觀內部邊際變量為，中美貿易摩擦對中國經濟的影響將實質性顯現，分歧聚焦于，一、中美貿易摩擦是否會進一步升級或雙方達成和解。二、經濟若超預期下行，貨幣政策空間、提振內需政策力度，以及經濟下行何時觸底，預計明年中附近為敏感觀測區域。
外部邊際變量一為美國經濟將可能在明年下半年出現邊際復蘇拐點。中美貿易摩擦對美國經濟的影響也將顯現，雙向談判達成臨時協議的緊迫性略強于2018年，貿易摩擦不向縱深發展成為市場一致預期，若該事件出現超預期演變將驅動市場風險偏好趨向改善或惡化，而加征關稅和核心科技企業制衡是中美貿易摩擦的一體兩面。
外部邊際變量二為美聯儲大概率提前結束加息周期。美國經濟邊際放緩程度、美股調整幅度和速度超預期，是結束加息周期的關鍵。領先指標重點關注非農數據、美國國債10-2期現利差曲線變化以及周首次申請失業金人數，同步指標重點關注失業率和通脹數據。
金融期貨 |
估值基本修復完成 市場焦點或重回基本面
——2019年4月股指
投資研究部 李國
投資咨詢資格號: Z0001465
導言：美聯儲決定在2019年不加息，2020年可能加息一次，鴿派程度超出市場預期，每股也因此出現大幅上漲，重回前提高點。但是宏觀經濟基本面卻不佳，德國3月制造業PMI初值為79個月低點，美國3月PMI數據繼續下滑，制造業PMI初值創2017年6月份以來新低。PMI數據不佳也引發了全球風險資產價格回落，短期來看，在年初至今的流動性寬松的預期之后，基本面不佳情況很有可能短期之內成為外圍市場出現大幅調整的主導因素（潛在風險因素）。 國內A股市場，2019年以來，股市和債市短期出現同步上漲，核心驅動短期由盈利因子轉向估值因子和偏好因子，估值偏低和市場風險偏好回升（無風險收益率下降疊加投資者風險偏好提升）是股市反彈的主要原因，但經過近3個月的上漲，當前上證50和滬深300指數估值已經處于合理區間，中證500仍有小幅修復空間，估值基本已經完成了修復，在企業盈利拐點尚未到來之前，維持股市上漲的核心因素僅僅依靠風險偏好的持續改善，隨著企業業績進入密集發布期，市場焦點很有可能再次轉向基本面因素，短期來看，不確定性進一步加大，但短期調整不改中長期繼續向好的主要邏輯，調整正是多頭加倉良機。 風險提示：警惕外圍市場連續下挫對A股的沖擊以及國內股市連續快速上漲帶來的內在調整需求，操作上建議適當參與反彈行情，做好嚴格止損性操作。 |
本月行情分析·國外指數
圖1：美國主要指數反彈至歷史高位 |
圖2：歐洲各國指數均有所反彈 |
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數據來源：Wind，西部期貨
09年以后，美聯儲幾輪量化寬松政策，造就了美國股市近10年的大牛市，也成功帶領美國經濟走向復蘇，但隨著美國經濟的強勁復蘇，美聯儲加息進程將逐步進入后半程，但預計美股經濟拐點短期一年內不會出現，根據歷史相關重要指標來看，美國經濟出現拐點的時間應該至少還有1-2年的時間，但由于股市對經濟的領先性，下半年將可能是美股出現重大轉折的時間段，國慶期間美股高位調整主要源于以下幾點：
（1）美聯儲自 2015 年重啟加息周期以來已經加息了8次，目前的聯邦基礎利率為 2%—2.25%，美國國債突破3%，在經歷連續快速加息以后，流動性已不寬松，美債收益率上升也導致股票的相對吸引力下降。且近期由貿易摩擦導致的關稅影響近期已在一些公司中有所顯現，并多為負面影響。
（2）美股目前估值處于歷史高位，價格處于創歷史新高，投資者風險偏好在下降，市場本身處于頭部區域有調整需求。
歐洲各國股市主要指數也伴隨著經濟的復蘇出現了近9年的慢牛行情，德國DAXX指數漲幅較大，法國CAC40較為平緩，而俄羅斯RTS大幅走低，但相比于我國國內股市，總體情況較為平穩。
圖3：美國失業率降至歷史低位 |
圖4：美國10-2國債利差進一步走平 |
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數據來源：Wind，西部期貨
美債長短端利率走平蘊藏較大風險，一旦長端利率上行，對金融市場會產生較大沖
擊。就美國股市來說，本身就存在市場捆綁宏觀經濟、貨幣政策和金融穩定的特征，本輪美股牛市始于 2009 年，美聯儲低利率政策疊加三輪 QE 量化寬松釋放流動性，推動經濟復蘇及企業盈利上漲，并由此催生了此輪牛市，美股連創新高，由于多為獲利盤，一旦大幅調整將對基本面構成較大沖擊。另一方面，隨著美聯儲加息，美國國債短端利率不斷上行，但長端利率并未隨之上行，我們認為這主要反映了美債投資者對美聯儲持續加息后經濟衰退的預期，而從歷史經驗看，長短端利率走平意味著較大的風險，往往伴隨風險事件，如股市崩盤或經濟回落。非農個就業人數來看，美國當前仍然處于擴張時期，但從歷史數據來看，加息動能在逐步衰減，其一枝獨秀的局面不可持續，預計經濟增速2019二季度至三季度見頂回落，若美聯儲停止加息周期，則將確認中美經濟政策周期由2018年的高度分化轉向一致。
本月行情分析·國內三大指數
圖5：國內主要綜合指數底部反彈 |
圖6：創業板指數反彈幅度較大 |
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數據來源：Wind，西部期貨
國內A股市場，2019年以來，股市和債市短期出現同步上漲，核心驅動短期由盈利因子轉向估值因子和偏好因子，估值偏低和市場風險偏好回升（無風險收益率下降疊加投資者風險偏好提升）是股市反彈的主要原因，但經過近3個月的上漲，當前上證50和滬深300指數估值已經處于合理區間，中證500尚有小幅修復空間，估值基本已經完成了修復，在企業盈利拐點尚未到來之前，維持股市上漲的核心因素僅僅依靠風險偏好的持續改善，隨著企業業績進入密集發布期，市場焦點很有可能再次轉向基本面因素，短期來看，不確定性進一步加大，但短期調整不改中長期繼續向好的主要邏輯，調整正是多頭加倉良機。
本月行情分析·套利策略分析
圖7：三大期指基差一度大幅升水 |
圖8：IF主力連續合約 |
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數據來源：Wind，西部期貨
圖9：IH主力連續合約 |
圖10：IC主力連續合約 |
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數據來源：Wind，西部期貨
在中美貿易爭端緩和疊加金融供給側改革的推動下，市場情緒爆發，兩市量能沖破1萬億。與此同時，市場預期的轉暖也帶動期指基差巨幅升水。截止2019年2月25日收盤，三大期指所有合約均轉為升水，IF、IH和IC的當月合約較指數溢價程度分別為1.9%、1.7%和1.6%。
在經歷了自2015年9月 以來的期指貼水常態后，這樣的升水幅度極度罕見。因此，是否可以抓住現在的升水機會，博取基差走弱的無風險收益呢？短周期內，我們認為基差是有回落的機會。
交易維度：交易擁擠，猜測短線現貨替代。從現貨交易層面以及期指日內鎖倉結構弱化來看，25號日內或有短線期貨替代買入策略。因此，短線隨著現貨建倉的同時期貨多頭平倉，基差將會大概率回落。
行情維度：監管關注配資，資金推動效應或減弱。2018年12月以來，兩融數據底部反彈，側面表明資金推動作用。不過鑒于監管層對配資及兩融的嚴監管，后期隨著資金效用減弱，行情上行空間有限，基差也難有進一步升水擴大機會。
基差維度：溢價處于歷史高位，大概率回落。以IF為例，目前2%的持倉加權溢價率已處于高位，上市至今僅有37個交易日大于目前溢價水平，后期進一步上行空間十分有限。
因此，投資者可以選取流動性較好近月合約，抓住基差大概率收窄的機會，進行低風險套利。期現套利雖屬無風險套利，但實際操作中仍有幾個風險點。一是交易成本；買入一籃子股票合成現貨頭寸時，交易的手續費，交易的沖擊成本均影響最后的套利效果，特別是在套利空間本就有限，利潤率較低的情況下。二是跟蹤誤差，無論是構建的股票組合還是通過申購ETF等均存在一定的跟蹤誤差，特別是按照成分股構建時，某些股票不能買整數手、股票停牌或者漲停等買不到的問題，這些跟蹤誤差均對最后的套利結果有較大影響。三是保證金風險；期現套利需做空期貨，若套利期間期貨頭寸繼續上漲投資者需要不斷追加保證金以免被強制平倉。四是基差風險，期現套利一旦建倉理論上鎖定了套利收益?？紤]這樣一種情況，若初始建倉期貨升水率2%，此時套利建倉。此后基差繼續拉大，升水率達到5%，那么套利持倉將面臨一定程度浮虧，盡管到期后期限回歸升水率從5%回落。因此，套利中投資者需要做好資金管理。
圖11：IH主力連續合約 |
圖12：IC主力連續合約 |
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數據來源：Wind，西部期貨
年初以來，股票其實向上，從上面的圖可以看出，IC1906合約相比IC1904合約貼水程度較大，此時投資者可以考慮賣出近月合約的同時買入遠月合約，等待價差有貼水轉升水，不過1904合約到期時，價差不一定確定性收斂（“非剛性回歸”），但我們可以看出IC（次月-當月）價差基本維持在0值附近，所以若IC1904合約到期以后，價差沒有按預期收斂，我們可將IC1904移倉到1905合約上，繼續等待價差由貼水轉升水帶來的跨期套利收益。
本月行情分析·企業盈利
圖13：工業企業利潤進一步下滑 |
圖14：制造業PMI拐點有望年內出現 |
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數據來源：Wind，西部期貨
2018年全國規模以上工業企業實現利潤總額66351.4億元，比上年增長10.3%，同比增速比2017年下降10.7個百分點。2018年12月當月，規模以上工業企業實現利潤總額6808.3億元，同比下降1.9%，降幅比11月份擴大0.1個百分點。
工業企業盈利增速可以拆分為：工業增加值增速、PPI同比以及利潤率的變化三部分；即量、價、利三者的變動之和。從實證數據來看，工業增加值增速、PPI同比以及利潤率變動三者之和，可以很好地擬合工業企業盈利增速的變動。
2019年工業企業盈利不僅面臨PPI回落帶來的收入端壓力，也將面臨利潤率回落的壓力。目前，市場上對于2019年的PPI將顯著回落沒有太大的分歧。我們預計2019年PPI均值可能回落至0附近，PPI的回落可能結構性地影響企業收入的增長。除此之外，工業企業的利潤率，也與PPI有著非常強的正相關關系；針對PPI回落的不同原因，也可能有一些結構性的表現。
2008年金融危機以來，我國中采制造業PMI 走勢具有明顯的規律性，如果不考慮 2012 年上半年的過山車走勢，每次復蘇和衰退的時間基本上都是 23 個月或者是 19 個月，每個周期大約為 46個月或者 38 個月，即三四年的時間，和基欽周期（庫存周期）的時間相吻合。據此推算，2017 年四季度以來的這波調整最早在2019年4月見底，最晚在2019年8月見底（注：這只是統計分析，還要充分考慮大環境的不同）。
本月行情分析·估值分析
圖15：上證50估值大幅修復 |
圖16：中證500估值也有所修復 |
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數據來源：Wind，西部期貨
圖17：上證A股估值修復較大 |
圖18：創業板估值中樞抬升幅度最大 |
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數據來源：Wind，西部期貨
低估值是本輪股指反彈基礎。2015 年年中股指估值見頂后，分別在2015年下半年和2018年經過兩輪估值中樞集中下降期；截至2018年年底，滬深300市盈率和市凈率分別為10.23和1.26，均位于其歷史極值低位區域。在此基礎上，股指估值修復的動能來自于前期悲觀預期的修正，修正驅動則來自于，為應對經濟無序下行而集中出臺的逆周期調控政策（貨幣和財政寬松政策），以及中美貿易磋商取得積極進展。但經過近3個月的上漲，當前上證50和滬深300指數估值已經處于合理區間，中證500仍有小幅修復空間，估值基本已經完成了修復，在企業盈利拐點尚未到來之前，維持股市上漲的核心因素僅僅依靠風險偏好的持續改善，隨著企業業績進入密集發布期，市場焦點很有可能再次轉向基本面因素，短期來看，不確定性進一步加大，但短期調整不改中長期繼續向好的主要邏輯，調整正是多頭加倉良機。
后市綜合展望
美聯儲決定在2019年不加息，2020年可能加息一次，鴿派程度超出市場預期，每股也因此出現大幅上漲，重回前提高點。但是宏觀經濟基本面卻不佳，德國3月制造業PMI初值為79個月低點，美國3月PMI數據繼續下滑，制造業PMI初值創2017年6月份以來新低。PMI數據不佳也引發了全球風險資產價格回落，短期來看，在年初至今的流動性寬松的預期之后，基本面不佳情況很有可能短期之內成為外圍市場出現大幅調整的主導因素（潛在風險因素）。
國內A股市場，2019年以來，股市和債市短期出現同步上漲，核心驅動短期由盈利因子轉向估值因子和偏好因子，估值偏低和市場風險偏好回升（無風險收益率下降疊加投資者風險偏好提升）是股市反彈的主要原因，但經過近3個月的上漲，當前上證50和滬深300指數估值已經處于合理區間，中證500仍有小幅修復空間，估值基本已經完成了修復，在企業盈利拐點尚未到來之前，維持股市上漲的核心因素僅僅依靠風險偏好的持續改善，隨著企業業績進入密集發布期，市場焦點很有可能再次轉向基本面因素，短期來看，不確定性進一步加大，但短期調整不改中長期繼續向好的主要邏輯，調整正是多頭加倉良機。
風險提示：警惕外圍市場連續下挫對A股的沖擊以及國內股市連續快速上漲帶來的內在調整需求，操作上建議適當參與反彈行情，做好嚴格止損性操作。
交易機會：
期指方面，單邊策略，短期以偏空思路為主（等待回調買入機會），長線以偏多思路為主；跨品種套利策略建議關注多IC空IH；跨期套利策略建議關注IC合約的多遠月空近月策略；期現套利關注IH合約與上證50ETF之間的套利機會。
股票方面，建議關注避險黃金、醫藥、低谷券商以及5G產業鏈等。
商品期貨 |
高供給壓力漸顯 螺紋壓力重重
——2019年4月螺紋
投資研究部
謝栩 投資咨詢資格號: Z0002095
電話：029-87406631 郵箱：xiexu@westfutu.com
要點：3月份終端消費快速啟動，成交明顯回暖支撐螺紋價格高位震蕩，但高供給的壓力和預期令螺紋價格缺乏大幅拉升的動力，3850點附近面臨巨大阻力，3月底在環保限產即將結束，鋼廠高爐大面積復產的壓力下，螺紋價格承壓回落。4月份螺紋承壓較大，走勢取決于在供給壓力高企的情況下消費能否持續提供強勁支撐。 |
3月份終端消費快速啟動，成交明顯回暖支撐螺紋價格高位震蕩，但高供給的壓力和預期令螺紋價格缺乏大幅拉升的動力，3850點附近面臨巨大阻力，3月底在環保限產即將結束，鋼廠高爐大面積復產的壓力下，螺紋價格承壓回落。4月份螺紋承壓較大，走勢取決于在供給壓力高企的情況下消費能否持續提供強勁支撐。
一、供給端
國家統計局公布了今年1-2月的鋼鐵產量數據，同比增幅非常明顯，1-2月粗鋼累計同比增幅9.2%，鋼材累計同比增幅10.7%，生鐵累計同比增幅9.8%。不過通過觀測mysteel公布的螺紋鋼產量數據，今年1-2月螺紋鋼產量3252.3萬噸，同比增幅1.2%。所以可以預計，1-2月份在高利潤驅動生產和環保政策限產的共同作用下，螺紋鋼的產量確有增加，但增幅或許沒有統計局公布的如此巨大。
圖1：粗鋼產量 |
圖2：螺紋鋼產量 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
從mysteel公布的3月份的產量數據來看，螺紋產量依然維持高位水平，自春節過后螺紋鋼產量快速攀升，開工率也出現快速回升，截至3月22日當周，螺紋周度產量330.7萬噸，同比增幅6.4%，環比增幅1.7%；開工率70.16%，持平于去年同期水平。3月底環保限產政策將放松，目前鋼廠高爐陸續復產，開工率將會進一步回升，預計后期螺紋產量仍將維持高位，并有進一步的增幅。
圖3：螺紋周產量 |
圖4：螺紋開工率 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
區分生產工藝來看，3月份環保限產有所加碼，長流程鋼廠開工率和產量均出現下降，3月下旬在限產政策逐漸放開、高爐開始復產的情況下，產量開始回升，3月初至3月22日長流程鋼廠產量同比增幅3%。今年春節后電弧爐增產非常明顯，3月初至至3月22日電弧爐增產46%，有效彌補了長流程鋼廠因環保限產而出現的產量回落。
圖5：長流程產量 |
圖6：短流程產量 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
供給小結：今年的環保限產仍將是常態化的舉措，但具體執行力度仍具有較大的不確定性，高利潤驅動高增產仍是當前的主要矛盾，300-500元的噸鋼利潤對于鋼廠的生產積極性的提振作用很強，所以在利潤驅動下，螺紋的產量依然維持高位。這將成為長期壓制螺紋價格的因素，一旦需求難以消化高供給，螺紋價格將會明顯承壓。
二、需求端
今年春節過后下游消費啟動較快，根據masteel調研，螺紋鋼的下游成交快速回暖，明顯好于去年同期。截至3月22日，全國建筑鋼材主流貿易商成交量增至18.3萬噸，自春節期間的低迷成交量直線拉升，同比增幅17.3%；滬市線螺采購量自春節后也是快速反彈，截至3月22日當周，滬市線螺采購量3.58萬噸，同比增幅31%?？梢钥闯鼋衲甑拇杭就拘星閱虞^早并且旺季較旺。后期應關注旺季成交的持續性。
圖7：建筑鋼材成交量 |
圖8：滬市線螺采購量 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
下游成交情況快速回暖主要源于房地產市場韌性較強，并且基建投資穩健發力。
房地產——國家對于住房不炒的基調把控很嚴格，房地產市場調控難以大幅放松，但是在經濟下行壓力較大的情況下，房地產調控會有微調。一城一策的調控政策讓地方政府權限更大，并且微調空間更大，在經濟下行壓力較大時，微調放松可以短期實現。另一方面房地產利好來自于經濟政策的調整，去年年底以來為了應對經濟下滑，國家進行逆周期調節，貨幣、財政政策有很大寬松空間，貨幣政策穩中有松直接和間接地都對房地產市場有利好作用，不過政策的利好會有滯后期，預計下半年會對房地產市場形成利好。根據國家統計局的數據，今年1-2月房地產開發投資完成額累計同比增速11.6%，比2018年全年上升2.1個百分點，好于預期。但房地產投資的領先指標大幅走弱，房地產新開工面積同比增速顯著回落至6％，大幅低于2018年12月的17.2％；商品房銷售面積同比下降3.6%，2018年12月的數據為累計同比上升1.3%；待售面積降幅仍繼續收窄。從數據可以看出，房地產市場雖無近憂，卻有遠慮，下行壓力較大。
圖9：房地產開發投資完成額累計同比 |
圖10：房地產指標 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
基建——在房地產調控不動搖的情況下，大力發展基建成為穩增長的主要發力點，在國家政策的大力支持下，基建投資大幅回升。春節假期剛過，各地就迎來了重大項目的集中開工潮，據報道，近期河北、河南、山東、福建、江西、四川均發布了今年重點建設項目名單。其中，河北、福建、江西等地重點項目總投資規模均接近或超過2萬億元，河南和四川總投資規模均超過3萬億元。后期仍將有更多地方上馬基建項目。預計今年上半年基建投資將迎來大幅反彈。
圖11：基建投資 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
需求小結：基建投資大發力，房地產維持較強韌性，“金三”成色不錯，旺季較旺，“銀四”能否持續走旺仍需關注，如果春季旺季提前結束，螺紋將在供給高壓下大幅承壓。
三、庫存情況
今年的庫存拐點比去年提前了一周，庫存高點也低于去年同期，3月份庫存去化顯著，對行情有明顯支撐。截至3月22日當周，社會庫存916.94萬噸，同比下降11.6%；鋼廠庫存也同步快速下降，截至3月22日，鋼廠庫存255.34萬噸，同比下降28.8%。目前正處于去庫存階段，后期關注庫存去化的速度和幅度。
圖12：社會庫存 |
圖13：鋼廠庫存 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
四、后市展望
綜上分析，當前螺紋鋼市場正處于消費旺季，終端需求對價格有支撐，但高供給壓力在逐漸顯現，市場預期愈發悲觀，一旦消費轉弱，高供給將會令螺紋價格大幅承壓。4月份重點關注下游成交情況，旺季需求或能支撐螺紋鋼高位震蕩，但向上空間非常有限，3850點的壓力很大。隨著時間推移，旺季需求必將轉弱，螺紋鋼將會承壓回落。長期來看，4月份之后環保限產力度減弱，鋼廠在高利潤驅動下將保持高產節奏，而需求將逐漸走弱，供需格局將趨于寬松。鋼廠的高利潤難以維持，產業鏈邏輯將轉變為鋼廠擠利潤邏輯，螺紋鋼逢高沽空為主。單邊策略：逢高沽空為主，套利策略：近遠月正套仍有擴大空間。
鋼廠補庫驅動 鐵礦石高位震蕩
——2019年4月鐵礦石
投資研究部
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要點：3月份鐵礦石價格高位震蕩，鋼廠在環保限產約束下遲遲沒有啟動補庫，需求保持低迷狀態，而供給端則是熱鬧非凡，巴西礦山頻頻出現狀況，3月19日淡水河谷官方宣布被關停的Brucutu礦區作業活動及laranjeiras尾礦壩的運營獲得批準恢復，這一消息令連鐵主力合約盤中跌停，遠月合約封板。4月份在供給端持續發酵的同時，關注重點將轉為鋼廠補庫驅動力度對于行情的支撐。 |
3月份鐵礦石價格高位震蕩，鋼廠在環保限產約束下遲遲沒有啟動補庫，需求保持低迷狀態，而供給端則是熱鬧非凡，巴西礦山頻頻出現狀況，3月19日淡水河谷官方宣布被關停的Brucutu礦區作業活動及laranjeiras尾礦壩的運營獲得批準恢復，這一消息令連鐵主力合約盤中跌停，遠月合約封板。4月份在供給端持續發酵的同時，關注重點將轉為鋼廠補庫驅動力度對于行情的支撐。
一、供給端
（一）全球供應情況
2019年，四大礦山的供應情況，尤其是淡水河谷的產量變動成為市場關注和博弈的焦點。近兩年來，全球鐵礦石供應結束了高速增長期，增速逐步放緩。2019年初淡水河谷發生尾礦壩潰堤事件，進一步激發了市場對于供給收縮的關注和炒作。此前預估淡水河谷潰堤事件將影響鐵礦石供應約5000萬噸，但3月19日，淡水河谷官方宣布被關停的Brucutu礦區作業活動及laranjeiras尾礦壩的運營獲得批準恢復，涉及產能3000萬噸。那么淡水河谷事件的影響就要重新預估，根據mysteel調研，淡水河谷此次事故截至目前為止影響產能已經達到8280萬噸，其中4000萬噸左右為確定性減產，4280萬噸為暫時性停產。目前Brucutu礦區3000萬噸鐵礦石產能已經獲批恢復，減產影響將遠遠小于此前預估，并且根據巴西方面的態度，今年淡水河谷大幅度減產的可能性很小，對于全球供應量來講，淡水河谷面臨減產的同時，澳大利亞的主要礦山預計會提高增產預期，并且鐵礦石價格走高也會激活非主流礦山復產，所以綜合預估可知，今年四大礦山的總供給或與2018年持平或小幅下降。
（二）礦山發運情況
目前來看，淡水河谷潰堤事件已經影響到巴西的發運量，3月份淡水河谷的發運量明顯下降。截至3月15日當周，巴西鐵礦石發運量457萬噸，同比下降26.7%，年初以來發運量累計上漲3.8%；截至3月15日當周，澳洲鐵礦石發運量1620.1萬噸，同比基本持平，年初以來發運量累計上漲0.3%。澳洲和巴西合計發運量累計同比增幅0.4%。預計后期淡水河谷發運量或在一段時間內維持低位水平。
圖1： 澳洲鐵礦石發運量 |
圖2： 巴西鐵礦石發運量 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
圖3： 力拓、必和必拓、FMG發至中國量 |
圖4： 淡水河谷鐵礦石發運量 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
（三）國內供應情況
1.國產礦產量。根據mysteel調研，今年春節后266座礦山的鐵精粉產量明顯增加，年初至3月15日當周，礦山鐵精粉產量累計同比增幅3.6%。鐵礦石價格高位刺激國產礦山積極復產，根據mysteel預測，今年國產礦山鐵精粉年產量預計為2.54億噸，同比增幅1.6%。
圖5：266座礦山鐵精粉產量 |
圖6：266座礦山鐵精粉產量 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
2.進口情況。從北方六港的到港量來看，今年年初至3月15日當周，北方六港到港量同比下降2.8%，3月份受淡水河谷發運量下降的影響，到港量出現明顯下降。
圖7：北方六港到港量 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
供給小結：在全球鐵礦石供應增速開始出現放緩跡象的同時又發生了全球最大礦山減產事件，進一步激發了市場對于供給收縮的關注和炒作。巴西礦山減產、復產狀況不斷，具體減產幅度仍有待評估。對于全球供應量來講，淡水河谷面臨減產的同時，澳大利亞的主要礦山預計會提高增產預期，并且鐵礦石價格走高也會激活非主流礦山復產，所以綜合預估可知，今年四大礦山的總供給或與2018年持平或小幅下降。需要關注的是其他礦山的增量補充，尤其是非主流礦山在鐵礦石價格走高后會大面積復產。我國的國產礦山也會有小幅增量，將在一定程度上補充國內的礦石供應。
二、需求端
鐵礦石主要用于煉鐵，生鐵的產量決定了鐵礦石的需求。今年鋼鐵行業環保限產放松以及鋼廠高利潤驅動的高增產使得生鐵產量增幅很大，從而提振了鐵礦石的需求。
今年以來，在鋼廠利潤的驅動下，生鐵的產量維持高位水平，根據國家統計局的數據，今年1-2月生鐵累計產量12659萬噸，同比增幅9.8%，特別是2月中旬生鐵日均產量創出了206.31的高位水平。3月份由于環保限產進一步趨嚴，生鐵日均產量出現下降，截至3月上旬，生鐵的日均產量198.92萬噸，同比增幅11.3%。
3月底之后環保限產政策逐漸放松，鋼廠高爐快速復產，高爐開工率將逐漸回升，預計4月份生鐵日均產量將回升，對于鐵礦石的需求將保持旺盛。長期來講，鋼廠難以維持高利潤，當鋼廠利潤收縮至微利或無利時，對鐵礦石的需求將會下降。
圖8：生鐵日均產量 |
圖9：生鐵累計產量 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
三、庫存情況
港口庫存——鐵礦石的港口庫存維持高位成為常態化，對于行情的影響明顯鈍化。截至3月22日當周，45個港口庫存總計1.48億噸，周度環比有所上升，并且春節后港口庫存持續攀升，比去年同期下降8.3%。值得關注的是疏港量變化，今年以來港口的日均疏港量明顯上升，截至3月22日當周，日均疏港量292.8萬噸，同比增加14.5%，反映了國內鋼廠對于進口礦的需求較為旺盛。
圖10：港口庫存 |
圖11：日均疏港量 |
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鋼廠庫存——今年2月份以來鋼廠的鐵礦石庫存持續下降，明顯低于往年庫存水平，庫存持續低位反映了鋼廠面對環保限產、高爐檢修等因素，對于鐵礦石的補庫意愿比較弱，維持低庫存水平。隨著3月底之后高爐開工率的回升，鐵礦石的日耗將會增加，鋼廠面臨補庫需求。根據mysteel調研，截至3月22日，64家樣本鋼廠的鐵礦石總庫存同比降幅10%，環比增加4%?？梢钥吹戒搹S的補庫已經開始，后期鋼廠庫存將會快速回升。
礦山庫存——今年年初以來，我國礦山庫存從歷史低位水平繼續快速下降，截至3月15日當周，全國136座礦山的鐵礦粉庫存為34.24萬噸，同比下降57.2%，環比增加5.2%。礦山庫存處于低位水平反映了國產礦供應的偏緊格局。
圖12：鋼廠庫存 |
圖13：礦山庫存 |
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數據來源與整理：mysteel、西部期貨
四、后市展望
綜上分析，今年對于鐵礦石來說是不平靜的一年，年初的淡水河谷潰堤事件引發了市場對鐵礦石供給端的關注和炒作，巴西更是“不負眾望”，礦山停復產消息變化不斷，可以預計今年市場對鐵礦石供給端的變動將更為敏感。根據我們的判斷，今年全球鐵礦石供應將基本與去年持平，或小幅下降。需求端來看，短期應關注鋼廠的補庫驅動，長期關注鋼廠利潤變化所引發的產量變動。
4月份仍處于終端消費旺季，鋼廠環保限產放松，高爐開工率進一步回升，目前較低的庫存水平將驅動鋼廠啟動較強的補庫，從而支撐鐵礦石價格，但由于鐵礦石前期漲幅較大，繼續向上的空間已經有限，短期維持高位震蕩。
長期來看，來自成材端的下行壓力較大。隨著終端消費旺季轉弱，螺紋鋼的高供給壓力將會凸顯，螺紋的短期高點或已出現，后期下行壓力很大。在螺紋承壓走弱的情況下，鐵礦石價格將會受到拖累，趨勢上或將跟隨螺紋，但強弱表現上將會強于螺紋鋼。所以操作上推薦做空鋼廠利潤的策略。
煤礦季節性復產 焦煤價格走弱
——2019年4月焦煤
投資研究部
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電話：029-87406631 郵箱：xiexu@westfutu.com
要點：受增值稅下調、焦炭高庫存價格悲觀以及煤礦復產的影響，3月焦煤期貨主力合約價格震蕩下移。隨著煤企開工恢復正常，蒙煤通關車數逐漸上升，供應量逐步上升；下游焦企利潤接近盈虧平衡線，自發減產范圍擴大。四月中旬后山西地區焦企面臨集中檢查，開工率或有所下降；當前焦鋼企業高庫存，控制采購節奏，打壓煤價。預計2季度焦煤現貨有壓力，期貨弱勢震蕩。策略方面，可做多焦化利潤。 |
一、 行情回顧
1、期貨價格走勢
圖1：焦煤期貨主力合約走勢圖 |
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數據來源：文華財經，西部期貨
1月焦煤主力合約價格震蕩上移，一方面是由于螺紋底部反彈，另一方面得益于焦煤基本面緊平衡。
2月東北港口限制澳煤進口，盤面價拉升84.5點；而后因成材端累庫速度過快，跟隨螺紋回調；繼而現貨價格上漲，帶動期貨的小幅上漲，呈現震蕩向上趨勢。
3月由于增值稅下調、焦炭高庫存價格悲觀以及煤礦復產，焦煤期貨主力合約價格震蕩下移。
2、現貨價格走勢
3月22日，柳林4號焦煤報1760元/噸，較月初持穩；靈石肥煤報1300元/噸，較月初上漲20元/噸；長治瘦煤報1110元/噸，較月初持穩；山東氣煤報1090元/噸，較月初持穩；蒙古焦煤報1640元/噸，較月初持穩；澳煤到岸價報191美元/噸，較月初持穩。
近期由于煤礦季節性復產、焦煤高庫存、黑色產業鏈擠壓利潤，焦煤現貨價格有下行壓力。
圖2： 現貨價格走勢 |
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數據來源：Wind，西部期貨
3、基差
3月份，JM1905基差增長后小幅回落，3月27日蒙煤基差為414.5，目前基差處于相對中性的位置。
圖3： 焦煤主力合約基差 |
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數據來源：Wind，西部期貨
二、 基本面分析
1、供給端
（1）產量
1.煤礦陸續復產
3月22日，據汾渭樣本點43家山西煉焦煤煤企監測數據顯示，截止目前，產能尚未恢復正常。統計近兩年數據發現，在正常情況下，煤礦平均權重開工率維持在125%左右，而目前開工率恢復在110%左右，據不完全數據統計及推測，恢復比例大概88%左右。
3月25日Mysteel報道，內蒙古前期因2月23日礦難停產的煤礦陸續復產，烏海及周邊地區煤礦陸續驗收，開始復產。在內蒙古煤炭探明儲量中，煉焦煤僅占2%，主要集中于內蒙古烏海。根據國家能源局最新公告，烏海地區生產煤礦在產產能為3275萬噸。烏海地區煉焦煤礦的復產能夠有效緩解當地焦化廠補庫壓力。
3月27日Mysteel報道山西靈石地區主流大礦近期生產基本恢復正常。
3月27日據汾渭檢測數據顯示，產地煤企逐步恢復正常生產，開工較上周增長1.5%。
兩會結束后，各地中小煤企陸續復產，產量季節性回升，供應量逐步增長。
圖4：煉焦精煤產量 |
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數據來源：Wind，西部期貨
2.安全檢查持續發力
表1：重大煤礦事故
時間 |
事故 |
結果 |
1.5 |
山西省臨汾市安澤縣唐城鎮三交村的山西玉和泰煤業有限公司井下2230綜采工作面發生一起頂板事故 |
1人死亡 |
1.6 |
云南省曲靖市師宗縣大普安煤礦發生頂板事故 |
4人死亡 |
1.9 |
攀煤公司花山煤礦發生一起瓦斯窒息事故 |
1人死亡、1人受傷 |
1.12 |
陜西省榆林市神木市百吉礦業有限責任公司李家溝煤礦“1·12”重大煤塵爆炸事故 |
21人死亡 |
1.17 |
山西嵐縣昌恒焦煤有限公司發生生產安全事故 |
2人死亡 |
1.18 |
山東滕州郭莊礦業有限公司錦丘煤礦發生生產安全事故 |
1人死亡 |
2.23 |
內蒙古錫林郭勒盟西烏旗銀漫礦業公司井下運送工人的車輛發生翻車事故 |
22人死亡、28人受傷 |
3.14 |
山西義棠煤業發生落頂事故 |
3人受傷 |
3.15 |
山西平定古州東升陽勝煤業有限公司火災事故 |
3人被困 |
數據來源：新聞整理、西部期貨
2019年以來，由于煤礦出現多起安全事故，國家煤礦安全監管局出臺一系列政策防范煤礦事故發生。山西、內蒙、陜西、山東、河北、新疆各主要產煤省份分別出臺了為期半年的高風險煤礦安全體檢政策，4-6月份煤礦仍以保安全生產為主。
表2：煤礦安全生產政策
時間 |
政策 |
影響 |
1月 |
國家煤礦安監局辦公室發布通知要求全國采深超千米的沖擊地壓和煤與瓦斯突出煤礦立即停產進行安全論證，經安全論證后在現有技術條件下難以有效治理的煤礦，地方政府要立即將其列入關閉退出名單并組織實施；經論證具備災害防治能力、且瓦斯、沖擊地壓等災害治理到位的煤礦，要在現有產能基礎上核減20%的產能。 |
煤礦核減產能，產量收縮，提振煤價 |
1月 |
國家煤礦安監局出臺了《煤礦井下單班作業人數限員規定（試行）》，對生產、建設煤礦井下單班總人數及采掘工作面單班作業人數作出規定。 |
安全生產，產量受限，提振煤價 |
1月 |
國家煤礦安監局印發了《煤礦復工復產驗收管理辦法》。 |
復產嚴格，產量有限，提振煤價 |
1月 |
河北省安全生產委員會辦公室印發《河北省高風險煤礦安全“體檢”工作方案》，決定在全省高風險煤礦開展安全“體檢”，并與煤與瓦斯突出礦井安全“會診”一并進行體檢時間是2018年12月至2019年6底。 |
煤礦檢查，生產受影響，產量有限，提振煤價 |
1月 |
山西省安委辦印發了《山西省高風險煤礦安全“體檢”工作方案》，對山西省正常生產建設的煤與6類高風險煤礦，開展為期半年的安全“體檢”式重點監察。 |
煤礦檢查，生產受影響，產量有限，提振煤價 |
1月 |
陜西煤礦安全監察局制定《陜西省高風險煤礦安全“體檢”式重點監察工作方案》，方案中稱要堅持問題導向，突出工作重點，圍繞防控重大風險和防范煤礦重特大事故，聚焦主要問題和薄弱環節，開展安全“體檢”，工作時間為2019年2月—6月。 |
煤礦檢查，生產受影響，產量有限，提振煤價 |
1月 |
新疆煤礦安全監察局印發工作方案，正式啟動全疆高風險煤礦安全“體檢”工作，對6類25處高風險煤礦開展專項安全體檢，此次“體檢”工作自本月起持續到2019年6月。 |
煤礦檢查，生產受影響，產量有限，提振煤價 |
1月 |
安徽省應急管理廳發布《通知》稱，對目前正常生產建設的6類高風險煤礦(以下簡稱“6類高風險煤礦”)，立即組織開展安全“體檢”，體檢時間截止6月底。 |
煤礦檢查，生產受影響，產量有限，提振煤價 |
2月 |
內蒙古自治區能源局發布的《關于印發2019年上半年煤礦安全生產檢查計劃的通知》要求，要認真開展煤礦安全生產監督檢查工作，重點檢查安全生產責任落實和煤礦重大災害防治情況，檢查時間為3月至6月。 |
煤礦檢查，生產受影響，產量有限，提振煤價 |
3月 |
山西省晉中市召開煤礦安全生產工作緊急視頻會議，立即深入開展煤礦安全生產大檢查，堅決扭轉煤礦安全生產工作的被動局面。 |
安全生產，產量受限，提振煤價 |
3月 |
山東省煤礦安全生產工作會議，安排部署了煤礦安全生產工作。 |
安全生產，產量受限，提振煤價 |
3月 |
山東省能源局發布的《關于調整全省采深超千米沖擊地壓礦井核定生產能力的通知》，山東全省目前采深超千米沖擊地壓生產礦井共有19處，核定生產能力由4260萬噸/年，調整為3402萬噸/年，核減858萬噸/年，壓減20.14%。雙合煤礦要在申請投產后，立即核減20%產能。 |
煤礦核減產能，產量收縮，提振煤價 |
3月 |
國務院安委會緊急通知要求，深入開展煤礦安全隱患排查整治。 |
礦山執法檢查，影響生產，提振煤價 |
3月 |
國務院安委會辦公室、應急管理部召開進一步加強安全生產工作視頻會議，近期應急管理部門將開展為期1個月的?；?、煤礦、非煤礦山、消防四個行業領域專項執法檢查，深入組織“專家指導服務團”和“安全執法服務團”，幫助基層彌補專業監管能力不足問題，及時發現消除隱患。 |
礦山執法檢查，影響生產，提振煤價 |
數據來源：新聞整理、西部期貨
（2）進口
2019年2月煉焦煤進口量291萬噸，同比下降5.02%，環比下降60.52%。受春節影響及澳煤進口持續受限，2月份煉焦煤進口量出現回落。
當前澳煤進口仍持續受限，2018年澳大利亞煉焦煤進口量為2825.78萬噸，占全國總進口量的44%，占焦煤總供給量的5.66%。澳大利亞進口焦煤以低灰低硫優質資源著稱，進口受限后，沿海地區焦鋼企業轉向采購山西低硫煤和蒙煤，加劇國內焦煤市場緊張局勢。
3月26日，據汾渭能源消息，288口岸日均通關量達1000輛左右，相比月初的500-600輛通關車數明顯改善，蒙煤進口持續放量。
總體來看，目前澳煤進口受限，通關時間延長，蒙煤進口逐漸增加，進口較之前明顯好轉。
表3：進口煤政策
時間 |
事故 |
1.31 |
因網傳配額問題，東北港口即日起將嚴控澳洲進口焦煤，只允許卸貨，不給通關放行。 |
2.13 |
Mysteel對各港口調研，東北港口通關時間30-40天以上；北方港口不允許澳洲船通關；華東港口限制作業時間，通關時間40天左右；南方港口通關時間40天以上。目前各港口均不同程度限制進口焦煤，均延長通關時間。 |
2.21 |
大連港集團的一位管理人士透露，連海關已禁止進口澳洲煤炭，并將把2019年通過其所監管港口進口的煤炭總量控制在1200萬噸以內，從俄羅斯和印尼進口的煤炭將不受影響。 |
2.21 |
據Mysteel調研，目前東北地區港口仍能卸貨，能否清關各家情況不一。 |
3.7 |
華東港口進口限制升級，僅允許白天作業，晚上禁止作業，通關時間延長升級至所有未卸貨、正在卸貨的澳洲煤船；每卸500噸做一次放射性檢查，且僅允許白天作業，晚上禁止作業。 |
3.19 |
外交部發言人耿爽表示，為了更好地保護中國進口企業和用戶的合法權益，保護中國的生態環境安全，我們加強了對進口煤炭的質量安全檢驗和環保項目檢測。 |
數據來源：新聞整理、Mysteel、西部期貨
圖5：煉焦煤進口量當月值 |
圖6：煉焦煤進口國別情況 |
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數據來源：Wind，西部期貨
總結：兩會過后，煤礦逐漸復產，4-6月仍以安全生產為主。澳煤進口持續受限，蒙煤通關不斷上升，進口較之前有所好轉?？傮w來看，供應量逐漸上升。
2、需求端
2018年采暖季以來，環保政策由一刀切轉向差異化限產，焦化廠開工率維持高位。3月份由于河北、山西等企業執行重污染天氣工業企業應急預案，焦企限產力度加大，華北地區焦化廠開工率下滑，其他地區焦企開工率穩中有增，總體開工率依然位于高位。3月10日，重點鋼企焦炭產量1204.51萬噸，同比增加6.22%，環比增加21.12%。3月22日，全國樣本焦化廠開工率79.71%，較上周下降0.33%；華北焦化廠開工率75.02%，較上周下降1.97%；華東焦化廠開工率81.36%，較上周增加0.83%。
2月12日，唐山市生態環境保護專項巡查動員會議提出，今年2月下旬至12月底開展生態環境保護專項巡查工作，上、下半年各巡查一輪，每輪巡查分三個批次。巡查包含鋼鐵、焦化、等行業污染排放管理、污染防治設施配備及運行情況、錯峰生產和應急響應落實情況。巡檢力度的大小決定焦企限產的力度，具體情況還需進一步觀察。
3月21日，山西省大氣污染防治工作領導組辦公室決定在全省開展焦化行業專項檢查整治行動，工作任務從 2019年3月中旬至9月底，在全省開展焦化行業專項檢查整治行動，依法嚴厲打擊生態環境違法行為，全面整治焦化行業違法建設、違法生產、無證排污、超標超總量排污、以逃避監管方式排污、非法處置固體廢物等問題，進一步壓實市、縣生態環境監管責任，督促焦化企業全面落實生態環境保護主體責任。檢查共分為三個階段：1，動員部署和自查自糾階段（3月15日-4月15日）；2，集中檢查和專項整治階段（4月16日-8月15日）；3，交叉檢查和檢查驗收階段（8月16日-9月30日）。當前處于企業自查階段，焦企限產力度弱。4月份進入集中檢查階段，焦企限產力度或上升，開工率或下降。
總結：自采暖季以來，焦企開工率一直保持高位。上半年，唐山市開展生態環境保護專項巡查工作，巡檢時間待定，巡檢力度的大小決定焦企限產的力度，具體情況還需進一步觀察。4月中旬，主產地山西進入集中檢查階段，焦企開工率或下降。
圖7：重點鋼企焦炭產量 |
圖8：全國樣本焦化廠開工率 |
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數據來源：Wind，Mysteel，西部期貨
圖9：華北樣本焦化廠開工率 |
圖10：華東樣本焦化廠開工率 |
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數據來源：Wind，西部期貨
3、庫存
（1）煉焦煤礦庫存
兩會期間煤礦未能完全復產，下游焦化廠開工率較高，補庫致使煤礦庫存不斷下降。3月22日，煤礦庫存143.96萬噸，較上周下降5.81%。其中山西煤礦持穩，河北煤礦庫存增長0.12萬噸，山東煤礦庫存下降10萬噸，安徽煤礦庫存增長1萬噸。
圖11：煤礦庫存 |
圖12：山西煤礦庫存 |
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數據來源：Mysteel，西部期貨
圖13：河北煤礦庫存 |
圖14：山東煤礦庫存 |
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數據來源：Mysteel，西部期貨
（2）港口庫存
圖15：五港口庫存 |
圖16：分港口庫存 |
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數據來源：Wind，西部期貨
春節前貿易商采購的焦煤集中到港，港口庫存增加。3月22日，五港口庫存為318萬噸，較上周增長6%。其中京唐港庫存增長25萬噸，日照港庫存下降1萬噸，連云港庫存持穩，青島港庫下降4萬噸。
（3）樣本焦化廠庫存
目前焦化廠庫存處于中等水平，去庫存速度緩慢。3月22日，獨立焦化廠總庫存804.9萬噸，較上周下降0.48%，可用天數15.66天。其中華北焦化廠庫存298.9萬噸，較上周下降0.43%，可用天數13.95天。華東焦化廠庫存是234萬噸，較上周增長1.12%，可用天數16.44天。
圖17：獨立焦化企業煉焦煤庫存 |
圖18：樣本鋼廠煉焦煤庫存 |
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數據來源：Wind，西部期貨
圖19：華北獨立焦化廠庫存 |
圖20：華東獨立焦化廠庫存 |
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數據來源：Wind，西部期貨
（4）樣本鋼廠庫存
鋼廠庫存偏高，目前處于去庫存階段。3月22日，鋼廠總庫存853.59萬噸，較上周下降0.42%，可用天數17天。其中，華北鋼廠庫存271.74萬噸，較上周下降1.04%，可用天數17.24天。華東鋼廠庫存182萬噸，較上周下降2.36%，可用天數15.4天。
圖21：華北樣本鋼廠庫存 |
圖22：華東樣本鋼廠庫存 |
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數據來源：Wind，西部期貨
（5）總庫存
近期總庫存逐漸企穩，由下跌轉為微增趨勢，供需結構整體維持穩定。3月22日總庫存2120.45萬噸，同比增長13.41%。
圖23：煉焦煤總庫存 |
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數據來源：Wind，西部期貨
總結：煤礦庫存下降，港口庫存小幅增加，下游焦化廠和鋼廠庫存處于中等偏高水平，總庫存企穩且小幅增長，供給壓力有所緩解。
4、焦化利潤
3月22日，山西準一噸焦利潤為-27.22元/噸，河北準一噸焦利潤84.6元/噸。目前國內一級焦和準一級焦均提降兩輪，焦企利潤接近盈虧平衡線，對于河北邯鄲個別鋼廠提出的第三輪降價要求，焦企已經同意提降50元/噸。據Mysteel報道，內蒙古地區焦化廠原料采購成本過高，焦企自發減產范圍擴大，幅度達25%左右。焦鋼博弈，第三輪和第四輪提降會使更大范圍的焦企陷入虧損，加劇自發減產行為，抑制短期焦煤需求。 另外，焦企盈利甚微，打壓原料價格。
圖24：山西準一噸焦利潤 |
圖25：河北準一噸焦利潤 |
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數據來源：Wind，Mysteel，西部期貨
三、后市展望
總體來看：供給方面，煤礦季節性復產，蒙煤日均通關車輛持續上升，供應量逐漸上升，因澳煤進口仍受限，同時上半年礦山生產受到安全檢查的影響，供應增量弱于往年；需求方面，當前焦企開工率高，4月中旬后山西焦企進入集中檢查階段，開工率或下降。產業鏈利潤擠壓，焦企利潤接近盈虧平衡線，自發限產行為或擴大，4月份焦企開工率或下降；庫存方面，煤礦庫存小幅下降，港口庫存上升。下游企業中高庫存，采購節奏放緩，壓制煤價?？値齑嬷饾u企穩并小幅上升，供需結構整體維持穩定；利潤方面，目前焦企利潤接近盈虧平衡線，繼續提降會使更大范圍的企業陷入虧損，加劇自發減產行為，抑制焦煤需求。另外，焦企盈利甚微，打壓煤價。預計二季度，焦煤現貨有壓力，期貨弱勢震蕩。策略方面，可做多焦化利潤。
限產動能邊際遞減 原油波動加劇
——2019年4月原油
投資研究部 能化團隊
周美莉、溫雄 投資咨詢資格號: Z0001463、Z0012949
導言：原油中長期走勢的主邏輯是供需層面的深層博弈，基于宏觀預期以及供需矛盾結構化差異的博弈，而行情演繹的路徑就是宏觀預期與供需矛盾的證偽過程，2019年上半年表現依賴于宏觀經濟表現以及OPEC限產執行的力度，原油供需博弈的相對力量強弱對比下，價格起伏波動。近期市場聚焦OPEC減產力度，目前看2月份減產執行度108%，且沙特表態后期仍將嚴格執行，但OPEC內部部分成員國產量已經松動，減產對油價的支撐作用邊際遞減，同時美國產量增加已是共識，雖然短期鉆井平臺數量下降，但后期增產潛力較大，原油繼續上行阻力加大，尤其是長期的壓力將凸顯。從后期演繹看，OPEC減產的執行力仍將保持，但邊際效用遞減，而經濟增速下滑帶來的需求擔憂逐步轉變為中長期因素，取而代之的是限產效果以及非OPEC國家的增產速度的博弈，后期繼續上行承壓，區間走勢為主，波動性加劇。預期NYMEX原油運行區間55-61美元，ICE布油運行區間64-69美元。 |
一、 行情回顧
3月份國際原油震蕩偏強，重心稍有抬升，OPEC限產力度好于預期、委內瑞拉、伊朗等地緣政治問題延續、中美貿易戰緩和等因素提振市場，各大能源機構對油價預估樂觀，且原油庫存出現下滑，提振油價震蕩上行，而美國原油產量創出新高、經濟表現差強人意限制油價上行空間，3月份美國WTI原油運行空間57-60美元，ICE布油運行區間66-69美元。SC原油跟隨國際原油走勢，3月份震蕩偏強，運行區間420-465元/噸。
圖1：國際原油走勢圖 |
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圖2：國際國內原油對比圖 |
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資料來源：Wind，西部期貨
二、 市場關注熱點
1、OPEC+限產執行力度
歐佩克最新報告顯示，2019年2月份歐佩克原油日產量3055萬桶，比1月份日均產量減少了22.1萬桶。根據數據計算，相當于105%的減產協議履行率。然而2月份14 個 OPEC 產油國 2 月合計產量環比減少了 56 萬桶/日至 3050 萬桶/日，其中歐佩克仍然有不少成員國增加了原油日產量，參與減產的11個成員國只有沙特阿拉伯、科威特、阿聯酋和伊拉克減產，其他7個成員國都有不同程度的增產。
由于美國對委內瑞拉實施經濟制裁，該國原油產量已經在 2 月下降 16 萬桶/日至 107 萬桶/日，為 2003 年大罷工以來的最低水平。伊朗產量降幅是 OPEC 成員國中第二大的，2 月環比下降 9 萬桶/日至 265 萬桶/日，為 2013 年以來最低水平，同樣是受到美國的經濟制裁影響。不過這兩國并未參與減產。
沙特阿拉伯能源部長法利赫表示，歐佩克及其減產同盟已達成共識，認為應將減產計劃必須持續到6月底，因此取消4月份的會議。他表示，多數減產同盟國目前認為沒有必要在4月份召開會議，有關是否應在下半年繼續限產的任何決定都應在6月份作出。歐佩克表示，該組織負責監督履約情況的委員會也將于5月份在沙特吉達舉行會議。
俄羅斯能源部長諾瓦克表示，俄羅斯計劃3月份加快原油減產。俄羅斯能源部長諾瓦克稱，俄羅斯計劃在本月加快石油減產速度，并且將在本月末實現較去年10月水平減產22.8萬桶/日。
小結：整體看，OPEC限產執行力度依然較強，這是油價上漲重要的推力之一，但具體分析，OPEC內部已經有部分國家開始增產，并且隨著油價上行，這種現象將對更為凸顯，但另一方面，作為減產的主力國，沙特、俄羅斯都已經表態會繼續減產，所以預估上半年OPEC減產依然會有序推進，但后期減產力度存在變數，對油價的提振效應會邊際遞減。
2、地緣政治
自1月份委內瑞拉與美國斷交后，美國加緊對委的制裁。美國能源信息署數據顯示，美國進口委內瑞拉原油數量急劇下降，美國財政部3月份再次宣布對委內瑞拉國家石油公司(PDVSA)實施制裁，并有消息稱，在受到制裁后，1月委內瑞拉石油出口驟降 40%。美國與委內瑞拉的局勢目前依然沒有緩和的跡象，后期委供給減少的影響仍將延續。
同時，美國對伊朗石油工業的制裁將于今年4月份全面生效，不過考慮到美國自11月實施第二輪制裁以來為八個國家及地區提供了進口豁免，但豁免期僅有180天，一旦豁免到期，伊朗原油出口遭受重挫可能會幫助油價進一步走高。
此外，3月份美國對OPEC的制裁進一步演繹。美國國會正在推進“NOPEC”法案。該項立法將改變美國反壟斷法，推翻長久以來保護OPEC成員免于美國訴訟的主權豁免。美國司法部長將能夠以共謀為由，控告該產油國組織或其任何成員國。
小結：地緣政治爭端短期支撐油價，尤其委內瑞拉、伊朗石油出口短期將受限制，對油價行程支撐，但同時，美國“NOPEC”法案的推進進展，又將對油價行程壓制，整體地緣政治對油價短期利多，長期中性偏多。
3、中美貿易摩擦
中美貿易談判仍然是市場關注點，中美雙方的目標是在4月底前達成協議，全球經濟增長減緩會導致對石油需求增長減緩。2019年3月21日，中國外交部發言人耿爽主持例行記者會。有記者問，據報道，美國總統特朗普表示，我們并未討論取消美國對中國商品加征關稅，我們正討論在相當長一段時間內保留這些關稅，以確保如果達成協議，中方會遵守協議。中方對此有何回應？耿爽答：我們希望中美雙方經貿團隊能落實好兩國元首的重要指示，抓緊磋商，爭取在相互尊重的基礎上，達成一份互利共贏的協議。事實上，磋商已經取得了實質性的進展。
小結：中美貿易摩擦牽動著全球大宗商品的走勢。3月份雙方貿易談判仍在進行，市場情緒樂觀，預期后期中美貿易談判惡化概率較小，但出現極度利好的消息難度也大，雙方的博弈將是一個長期的過程。
4、機構觀點
OPEC月報主要內容：預計2018年全球石油日均需求9872萬桶，比2017年全球日均需求高143萬桶，比上期報告下調4萬桶，主要反映了2018年第四季度經合組織歐洲地區和亞太地區需求增長弱于預期，盡管經合組織美洲特別是美國數據堅挺。預計2019年全球石油日均需求9996萬桶，比2018年全球石油日均增長124萬桶,與上次報告一致。2019年石油需求增長主要表現在亞洲其他國家，特別是印度、此外還有中國和經合組織美洲國家。預計2019年經合組織國家石油需求日均增長24萬桶，非經合組織石油日均需求增長100萬桶。
EIA月報主要內容：上調油價預測，上調美國原油產量預測。美國能源信息署預計，2019年西得克薩斯輕質原油均價每桶56.13美元，比前月預測上調2.4%；預測2019年布倫特原油均價每桶62.78美元，比上個月報告預測上調2.9%。同時，美國能源信息署預測2019年美國原油日產量1230萬桶，比2月份報告預測下調0.9%；預測2020年美國原油日產量1303萬桶，比上次報告預測下調1.3%。
IEA月報主要內容：IEA將第二季度OPEC原油的市場需求預估上調20萬桶/日至3090萬桶/日。因此IEA認為2019年第一季度原油供應將溫和過剩，但到第二季度料將緊缺50萬桶/日。1月經合組織(OECD)國家原油庫存環比增長860萬桶，為2017年11月以來的最高水平，預計2月份將大幅下滑。IEA維持2018年和2019年全球原油需求增速預期不變，并維持2019年全球原油需求增幅預估為140萬桶/日不變，因OECD國家消費穩健。
小結：三大能源機構月報對油價后市謹慎樂觀。雖然對全球經濟增速下滑有一致預期，但對亞洲市場需求樂觀，原油需求或維持預期或小幅下滑，而OPEC減產將給市場提供支撐，對19年油價重心進行小幅上調。
三、 市場供需分析
1、OPEC產量分析
圖3：OPEC產量統計 |
圖4：沙特原油產量 |
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圖5：伊朗原油產量 |
圖6：伊拉克原油產量 |
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數據來源：Wind，西部期貨
數據顯示，2月OPEC產量繼續減少。2月OPEC原油產量3054.9萬桶/日，環比下降22.1萬桶/日，環比降幅2.56%。從具體產油國看，減產幅度最大的是沙特，2月份沙特原油產量1008.7萬桶/日，環比減少8.5萬桶/日，環比減少0.84%；伊朗原油產量從去年12月的280萬桶/日降至今年2月的274.3萬桶/日，后期伊朗制裁仍將延續，產量將長期維持低位水平；伊拉克產量相對平穩，處于歷史產量高位水平，2月份產量466.3萬桶/日，環比下降6.9萬桶/日。
2、非OPEC原油產量分析
俄羅斯是非OPEC減產的主力軍，俄羅斯雖然在2月繼續減產，但減產幅度小于能源部長諾瓦克此前的承諾；截至2月24日，俄羅斯原油產量約1133.6萬桶/日，較12月減產11.9萬桶/日，而此前諾瓦克表示2月的產量水平至少應較12月份低15萬桶/日；俄羅斯去年承諾在第一季度結束前較10月份減產22.8萬桶/日，但諾瓦克已將該承諾的實現日期推遲一個月至5月份，俄羅斯原油2月產量較10月份減產7.7萬桶/日。
此外，美國原油產量持續創新高。截至3月15日當周，美國原油產量已經達到1210萬桶/日，后期仍有進一步增長空間，這將成為限制油價上行的最主要的因素。相比之下，加拿大、中國原油產量增長緩慢，EIA預期加拿大2019年上半年產量平穩，將保持500萬桶/日產量，而后半年增速加快，預期19年四季度日產量達到550萬桶/日，同比增加40萬桶/日。而中國2019年一季度預期產量400萬桶/天，與去年四季度持平，二三季度稍有下滑，預期390萬桶/天。
圖7： 俄羅斯原油產量 |
圖8： 美國原油周度產量 |
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圖9：加拿大原油產量 |
圖10：中國原油產量 |
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數據來源：WIND、西部期貨
3、頁巖油壓力暫緩 鉆井數量不斷下降
目前全球鉆井平臺數量相對平穩，尤其是美國鉆井數量增長速度明顯放緩。通用電氣公司的油田服務機構貝克休斯公布的最新數據顯示，截止3月22日，美國在線鉆探油井數量824座，環比減少9座，同比增加25座。原油周度鉆井平臺數量降幅較快，對短期油價行程支撐。但美國能源信息署發布的月度《鉆探生產率報告》預計2019年3月份美國關鍵的七個地區頁巖油產量將連續第26個月增長并持續創歷史新高；數據顯示頁巖油產區已鉆探但尚未完成的油井數量繼續上升。相對來說，中東和亞太等地鉆井平臺相對平穩，且占比較小，對產量供給的影響相對較小。
圖11：月度鉆井平臺統計 |
圖12：美國周度鉆井平臺 |
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數據來源：卓創、西部期貨
4、小結
綜合來看，2019年2月份原油產量整體減少，主要由于OPEC限產執行力度較強，雖然俄羅斯執行力一般，美國產量增加，但整體降幅明顯。后期OPEC限產執行預期良好，沙特已經表態3月份繼續加大減產力度，但隨著油價重心抬升，美國鉆井平臺仍有增加空間，美國產量增加將在一定程度抵消OPEC減產的效果。
（二）原油需求分析
1、全球原油需求情況
圖13： 主要經濟體石油需求對比圖 |
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圖14： 中國原油需求對比圖 |
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數據來源：WIND 、西部期貨
據OPEC數據統計，2018年四季度全球石油日均需求約9989萬桶，同比增加119萬桶/日，其中，2018年四季度美洲石油需求約為2559萬桶/天，環比減少4萬桶/天，同比增加49萬桶/天，歐洲四季度石油需求1447萬桶/天，環比減少31萬桶/天，亞太地區四季度石油需求831萬桶，環比增加51萬桶；而中國四季度需求1307萬桶/天，環比增加42萬桶。
整體看，雖然歐洲、美國原油需求增長乏力，但亞太、中國市場原油需求依然保持高增速，根據OPEC預測，2019年全球經濟仍面臨下行壓力，尤其一季度壓力最明顯，隨后需求將逐步復蘇，四季度需求將明顯增長，預估2019年原油需求將增長131萬桶至10129萬桶/日。其中美洲與中國增長明顯，分別增加26萬桶/日、35萬桶/日，而亞太地區需求將下降3萬桶/日。
EIA統計數據顯示，2月份全球原油需求10183萬桶/日，環比大幅增加283萬桶，其中中國原油需求1446萬桶/天，環比增加43萬桶/天，經合組織需求4845萬桶/天，環比增加112萬桶/天，但EIA預期3月份需求會減少100萬桶/天，下調經合組織、中國在內的多數國家原油需求。
2、原油庫存分析
庫存數據與原油價格走勢密切相關，2019年原油庫存整體處于高位水平，均高于去年同期水平，尤其是汽油庫存處于歷史峰值水平，遠高于去年同期，但3月份美國庫存出現了下調，尤其近期庫存下降明顯。EIA最新數據顯示，截止3月15日當周，美國原油庫存量4.39483億桶，為1月份以來最低庫存水平，比前一周下降959萬桶；為2018年7月份以來最大的降幅。美國汽油庫存總量2.41503億桶，比前一周下降459萬桶；餾分油庫存量為1.32242億桶，比前一周下降413萬桶。
美國商業石油庫存總量下降1264萬桶。煉油廠開工率88.9%，比前一周增長1.3個百分點。美國原油進口量平均每天693.2萬桶，比前一周增長18.6萬桶，成品油日均進口量211.6萬桶，比前一周下降3.6萬桶。美國俄克拉荷馬州庫欣地區原油庫存4638.3萬桶，減少46.8萬桶。后期汽油庫存面臨季節性降庫存，但原油庫存、庫欣庫存是否有效降低仍有較大變數。
圖15： EIA商業油品庫存統計 |
圖16： 汽油庫存走勢圖 |
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圖17： EIA商業油庫存統計 |
圖18： 庫欣庫存統計 |
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圖19： OECD庫存統計 |
圖20： 中國原油庫存統計 |
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數據來源：WIND、卓創、西部期貨
OECD庫存自去年后半年開始降庫存，目前處于歷史中位水平，卓創數據統計，2月份OECD庫存28.37億桶，環比下降2100萬桶，同比下降900萬桶，降庫存效果顯著。而中國原油庫存處于相對低位水平，2月庫存27574.4萬噸，環比小幅增加34.6萬噸，中國原油需求潛力依然較大。
3、原油進口分析
目前美國原油進口格局已經發生較大轉變，隨著美國原油生產能力尤其是頁巖油產量的提升，原油進口量持續下滑，并且后期將持續處于下降通道，日本、韓國、中國進口量提升，尤其是中國原油進口增長明顯。雖然后期中國經濟增速或將放緩，但幅度有限，后期中國原油進口量仍有增長空間。
圖21：美國、日本、韓國原油進口 |
圖22：中國原油進口 |
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數據來源：WIND、西部期貨
（三）全球供需分析
圖23：EIA供需平衡表 |
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數據來源：EIA，卓創，西部期貨
從全球供需格局來看，目前供需過剩矛盾大幅緩解，尤其2月份供給減少以及需求增加，導致供需出現缺口。據EIA統計數據顯示，19年2月原油供給10041萬桶/天，需求量10183萬桶/天，供需差由76大幅下降至-142萬桶/天，2月份主要是需求出現大幅增加，導致供需出現缺口。但EIA預期3月份需求量將大幅下降100萬桶/天，而供給相對穩定，3月份供需缺口將縮小至32萬桶/天。展望后市，預期2019年一季度供需矛盾較小，EIA預計明年供需矛盾在4、5月份集中體現，均超過100萬桶。
據OPEC統計數據顯示，2018年全球日均供給9872萬桶，全球日均需求9904萬桶，供給過剩32萬桶/天，供需處于相對均衡狀態。預期19年1季度全球日均需求9902萬桶，較18年日均需求增加30萬桶，而后半年需求增速加快，預期2019年全年日均需求9996萬桶，同比增長124萬桶，其中0ECD需求增量24萬桶、中國需求增量34萬桶。預期2019年1季度非OPEC供給增加140萬桶，全年日均供給增加224萬桶，19年供給增速依然高于需求增速。整體看，國際原油供需將呈現前緊后松的格局，而非OPEC增產的幅度依然是影響油價走勢的重要變量之一。
表1：OPEC全球供需統計
2018 |
1Q19 |
2Q19 |
3Q19 |
4Q19 |
2019 |
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Total world demand |
98.72 |
99.02 |
99.21 |
100.62 |
100.95 |
99.96 |
OECD |
47.83 |
47.94 |
47.43 |
48.43 |
48.46 |
48.07 |
Americas |
25.53 |
25.43 |
25.64 |
26.06 |
26.00 |
25.79 |
Europe |
14.29 |
13.97 |
14.18 |
14.69 |
14.32 |
14.29 |
Asia Pacific |
8.01 |
8.53 |
7.61 |
7.68 |
8.13 |
7.99 |
DCs |
32.61 |
32.98 |
33.15 |
33.42 |
33.12 |
33.17 |
FSU |
4.82 |
4.75 |
4.74 |
5.03 |
5.11 |
4.91 |
Other Europe |
0.74 |
0.75 |
0.71 |
0.75 |
0.84 |
0.76 |
China |
12.71 |
12.61 |
13.18 |
12.99 |
13.42 |
13.05 |
Total non-OPEC supply |
62.19 |
63.59 |
63.44 |
64.64 |
66.01 |
64.43 |
OPEC NGLs + non-conventional oils |
4.98 |
5.04 |
5.05 |
5.08 |
5.11 |
5.07 |
OPEC crude oil production |
31.86 |
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Total supply |
99.04 |
|||||
Balance (stock change and miscellaneous) |
0.32 |
（四）基金持倉
從持倉數據看，近期美國與歐洲市場有所不同。3月份紐交所原油期貨多頭增倉、空頭減倉，凈多頭持續增加，而洲際交易所布油多頭增倉，空頭相對穩定，凈多單小幅增加，3月份美國原油庫存降幅較大，而產量增幅較小，導致美油相對較強，而亞洲進口下降，OPEC減產幅度利好前期兌現，對布油的支撐相對較弱。從而也導致B-W價差走弱。后期基金凈持倉沖高回落的概率增加。
圖24：WTI原油持倉 |
圖25：布倫特原油持倉 |
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數據來源：WIND、西部期貨
四、 后期走勢邏輯演繹
從宏觀經濟看，中美貿易摩擦緩和，雖然全球經濟增速或將放緩，但中短期市場環境惡化的概率較小，中國經濟增速放緩，但經濟體量仍存，原油市場上半年未來宏觀預期謹慎樂觀。
原油中長期走勢的主邏輯是供需層面的深層博弈，基于宏觀預期以及供需矛盾結構化差異的博弈，而行情演繹的路徑就是宏觀預期與供需矛盾的證偽過程，2019年上半年表現依賴于宏觀經濟表現以及OPEC限產執行的力度，原油供需博弈的相對力量強弱對比下，價格起伏波動。近期市場聚焦OPEC減產力度，目前看2月份減產執行度108%，且沙特表態后期仍將嚴格執行，但OPEC內部部分成員國產量已經松動，減產對油價的支撐作用邊際遞減，同時美國產量增加已是共識，雖然短期鉆井平臺數量下降，但后期增產潛力較大，原油繼續上行阻力加大，尤其是長期的壓力將凸顯。從后期演繹看，OPEC減產的執行力仍將保持，但邊際效用遞減，而經濟增速下滑帶來的需求擔憂逐步轉變為中長期因素，取而代之的是限產效果以及非OPEC國家的增產速度的博弈，后期繼續上行承壓，區間走勢為主，波動性加劇。預期NYMEX原油運行區間55-61美元，ICE布油運行區間64-69美元。中長期隨限產執行動態以及經濟形勢博弈力量將重新傾斜，需求端的變化將更為關鍵。
五、 操作機會探討
1、波段趨勢策略
基于原油區間走勢的判斷，可考慮國內SC原油的區間波動策略。SC905在425-470區間，靠近區間上下沿進行相應多空策略，倉位20%，止盈對應區間上下限，止損以跌破上下限20點為限。
2、套利策略
無。
關注焦點因素：
1、OPEC限產執行力度；
2、地緣政治演繹；
3、鉆井平臺數量；
4、中美貿易摩擦演繹情況。
下游需求前置 關注補庫能力
——2019年4月PP
投資研究部 能化團隊
周美莉、溫雄 投資咨詢資格號：Z0001463、Z0012949
要點：近期因為“搶稅點”，上游庫存出現下降，后期主要關注：1.觀測下游塑編、注塑、BOPP終端是否能夠采購放量，從而貿易商庫存是否能順利轉給下游；2.貿易商是否大量解正套頭寸，從而出現期現負反饋，對現貨價格產生壓力，從而帶動期貨價格下跌；3.丙烯單體的價格以及粉料和丙烯的價差；4.關注久泰4月投產情況以及二季度恒力石化、東莞巨正源、中安聯合的投產情況。 |
一、供應情況
2月PP產量174.29萬噸，環比-5.21%，同比4.24%， 2月PP開工率在91.54%，產量環比下降主要因為生產天數較1月下降，二季度一般會進入檢修季，開工會季節性下滑，產量壓力會減輕。
內蒙古久泰PP裝置計劃3月20日正式投產，開車計劃產L5E89，該裝置產能35萬噸/年，位于內蒙古鄂爾多斯，為甲醇制烯烴工藝，關注具體產出L5E89時間；恒力石化計劃4月投產，先外采丙烯生產聚丙烯，但可能延后；東莞巨正源PDH計劃4月投產，也是先外采丙烯生產聚丙烯；中安聯合35萬噸/年的PP裝置預計2019年7月試車運行；另外寶豐二期6月試投產，浙江石化7月試投產，青海大美9月試投產。關注新增產能對未來供給的影響。
圖1：PP產量 |
圖2：PP各生產方式產量 |
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數據來源：卓創資訊，西部期貨
圖3：PP各品種生產比例 |
圖4：非標與標品拉絲價差 |
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數據來源：卓創資訊，西部期貨
圖5：PP標品產量 |
圖6：PP非標產量 |
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數據來源：卓創資訊，西部期貨
另外2月拉絲產量59.4萬噸，環比-12%，同比-4.83%，2月非標產量114.9萬噸，環比-1.29%，同比9.65%，主要因為2月拉絲生產比例逐漸下滑；進入3月，拉絲生產比例進一步下滑，主要因為共聚與拉絲的價差出現一些擴大，從而一些裝置出現轉產。拉絲生產比例處于相對較低位置，標品的供應壓力大大減輕。
2月PP進口31.6萬噸，環比-30.53%，同比18.49%。進口主要來自韓國、沙特，阿聯酋進口占比從去年3%上升至11%。
據卓創數據統計分析，3月22日國內港口PP庫存環比3月15日持平。進口貨源美金價格偏高，加之核銷訂單不及預期，工廠采購不多。人民幣報盤升水國產貨源，成交清淡。3.25這周到進口貨源到港處于中等水平，下游采購尚未放量，整體國內港口庫存保持偏低位置。
圖7：PP進口 |
圖8：港口PP庫存 |
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數據來源：卓創資訊，Wind，西部期貨
二、需求情況
圖9：塑料編織袋出口數量累計同比 |
圖10：化肥產量當月、累計同比 |
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數據來源：Wind，西部期貨
在下游消費中，PP拉絲主要關注塑編以及下游的糧食化肥水泥等，2016年塑編市場大爆發，尤其出口火爆，2016上半年出口甚至出現了50%以上的增速，之后2017年比較差，而2018年沒有最差只有更差，塑編出口全年大部分時間同比負增長，全年出口增速-2.40%，2019年截至2月累計出口增速-14.7%。塑編下游需求方面，水泥產量2017年同比-0.20%，2018年上半年負增長，下半年增速有所回升，全年同比3%?；十a量2016年同比-4.80%，2017年同比-2.60%，2018年全年同比-5.20%，連續三年負增長。
共聚方面，主要關注汽車家電情況，2018年汽車產量同比下降3.80%，2019年1-2月累計同比下降15.10%；洗衣機產量2019年1-2月累計同比-0.10%；空調冰箱產量2019年1-2月累計增速相比2018年大幅下降。
近兩年來，供給側改革、環保等因素對一些傳統需求的行業沖擊是比較大的，而且這種格局會延續，因此PP傳統需求行業產能擴張可能已經達到頂峰，未來這些行業對PP的需求可能會逐步下降。
截止3.28日，塑編開工率60%， BOPP開工率59%，周環比上漲1%，注塑開工率57%，近期下游開工基本恢復到正常水平，短期內不會有明顯波動。工廠訂單情況一般，有工廠表示，按計劃量進貨，但開工率不高，消耗放緩，因此導致原料庫存增加，采購積極性一般。廠家原料庫存一般維持在5-15天的用量。
圖11：水泥產量當月、累計同比 |
圖12：汽車、家電產量累計同比 |
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數據來源：Wind，西部期貨
三、庫存情況
圖13：石化PP庫存 |
圖14：貿易商PP庫存 |
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數據來源：卓創資訊，西部期貨
據卓創數據統計分析，3月28日國內PP生產企業庫存周環比下降13.68%。受4月增值稅下調影響，部分買方在本月底前集中開單，石化庫存下降幅度較大，下游企業需求表現一般。
國內貿易企業PP庫存3月出現一定回升，可能貿易商為了“搶稅點”，庫存略有增加。
四、價格基差
圖15：1905期貨價格及煤化工基差 |
圖16：1905 PP石化基差 |
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數據來源：Wind，西部期貨
3月PP期貨呈下跌走勢，主要原因一是節后下游需求弱勢石化庫存出現大幅累積，而上游為了積極降庫，現貨價格不斷下調，包括一些貿易商看到3月下旬基差較好因此解除了一些期現正套頭寸，低價向下游出貨；另外增值稅4月1日以后下調，使得期貨價格也相應下調。
月初期貨價格上漲基差較弱，給予貿易商期現正套機會，之后因為4月降增值稅，期貨走弱，基差不斷走強。但考慮到現貨和期貨隱含的稅率不同，基差實際上在平水附近。
五、后市展望
近期因為“搶稅點”，需求出現前置，上游庫存出現下降，后期主要關注：1.觀測下游塑編、注塑、BOPP終端是否能夠采購放量，從而貿易商庫存是否能順利轉給下游；2.貿易商是否大量解正套頭寸，從而出現期現負反饋，對現貨價格產生壓力，從而帶動期貨價格下跌；3.丙烯單體的價格以及粉料和丙烯的價差；4.關注久泰4月投產情況以及二季度恒力石化、東莞巨正源、中安聯合的投產情況。
后期如果PP1905跌到8450以下，可以適當做多，一方面下游終端庫存維持低位，另外8450以下期貨估值較低，從生產利潤、進口利潤、丙烯粉料價格各方面來看都是如此。
PP59建議逢低正套，270可建倉，主要邏輯在于：1.下游終端庫存較低，存在補庫需求；2.二三季度新增產能較多，遠月預期弱。
單邊做多和59正套主要風險點在于期現負反饋超出預期，現貨大幅下跌。
4月增值稅下調 關注期現反饋
——2019年4月PE
周美莉、溫雄 投資咨詢資格號：Z0001463、Z0012949
要點：近期因為“搶稅點”，庫存出現下降，后期主要關注：1.農膜季節性需求情況，下游是否在清明假期前補庫；2.貿易商是否大量解正套頭寸，從而出現期現負反饋，對現貨價格產生壓力，從而帶動期貨價格下跌；3.關注久泰投產后4月是否會產出線性以及二季度中安聯合的投產情況。 |
一、供應情況
2月PE產量135.66萬噸，環比-8.38%，同比6.57%，主要因為2月生產天數較1月下降，2月LLDPE產量55.82萬噸，環比-12.64%，同比2.23%，2月LDPE產量22.79萬噸，環比-1.26%，同比-3.60%，2月HDPE產量57.05萬噸, 環比-6.61%，同比16.29%。
內蒙古久泰PE裝置計劃3月20日正式投產，開車計劃產7042，該裝置全密度產能25萬噸/年，位于內蒙古鄂爾多斯，為甲醇制烯烴工藝。另外中安聯合35萬噸/年的PE裝置于2018年12月27日順利建成中交，預計2019年二季度試車運行。青海大美70萬噸MTO裝置，配套30萬噸聚乙烯，40萬噸聚丙烯，廠家無配套甲醇，后續可能與青海桂魯合作，廠家表示預計在2019年9月投產MTO，目前裝置建設中。關注新增產能對未來供給的影響。
圖1：PE產量 |
圖2：LLDPE產量 |
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數據來源：卓創資訊，西部期貨
圖3：LDPE產量 |
圖4：HDPE產量 |
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數據來源：卓創資訊，西部期貨
圖5：PE生產比例 |
圖6：非標與LLDPE價差 |
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數據來源：卓創資訊，西部期貨
每年二季度檢修會比較多，開工下滑明顯，PE產量季節性下滑，二季度供應壓力減輕。
LLDPE3月生產比例小幅下降，低壓生產比例小幅上升，但非標與LLDPE的價差處于較低位置，故LLDPE生產比例依舊處于較高位置，標品的供應壓力仍在，未來一段時間預計比例仍會維持。
2月PE進口114萬噸，環比-18.18%，同比46.7%，LLDPE進口38.5萬噸，環比-18.78%，同比77.99%，LDPE進口23萬噸，環比-13.06%，同比25.31%，HDPE進口53萬噸, 環比-19.63%，同比39.1%。
圖7：PE進口 |
圖8：LLDPE進口 |
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數據來源：Wind，西部期貨
圖9：LDPE進口 |
圖10：HDPE進口 |
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數據來源：Wind，西部期貨
圖11：港口PE庫存 |
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資料來源：卓創資訊，西部期貨
據卓創數據統計分析， 3月22日國內PE港口庫存環比3月15日增加4.4%。據跟蹤，3月第3周初級聚乙烯進口量環比上周變動有限，市場成交凄慘，港口及保稅區庫容壓力大增。3月第4周初級聚乙烯進口量環比上周有所下滑，市場成交不暢，港口及保稅區庫存數量小幅上升。業者延后報關，等待降稅靴子落地。另外國內價格下跌的同時美金價格堅挺，進口利潤較差，未來一個月進口無法大幅增加。
二、需求情況
圖12：農膜開工率 |
圖13：農膜產量當月、累計同比 |
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數據來源：卓創資訊，Wind，西部期貨
圖14：軟飲料產量當月、累計同比 |
圖15：包裝設備產量當月、累計同比 |
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數據來源：Wind，西部期貨
農膜中的地膜具有季節性特征，地膜一般在11月到春節前是儲備期，春節后至4月是旺季，4月后行情逐步轉淡，一直到9月都是傳統淡季。行業近幾年因環保因素中小廠逐漸退出市場，訂單向大廠集中，因此大型工廠開工率較好，中小廠開工不足。
包裝膜方面，我們通過方便面、軟飲料、包裝設備來觀測包裝膜的需求情況，2018年方便面產量同比下降43%，軟飲料產量同比上升6.90%，包裝設備產量同比上升0.60%，整體看傳統包裝需求在下降，但另一方面一些新的包裝需求在上升，例如快遞行業的需求。
截止3.28日，農膜開工率51%，包裝膜開工率55%，管材行業隨著天氣轉暖開工有所提升，開工上升4個百分點至46%，其余行業開工穩定，主流開工在51%-56%。原料市場弱勢震蕩，工廠補倉意愿一般，多維持剛需，隨用隨拿為主。下周進入清明小長假，或有部分工廠節前有補倉行為。
三、庫存情況
圖16：石化PE庫存 |
圖17：貿易商PE庫存 |
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數據來源：卓創資訊，西部期貨
據卓創數據統計分析，3月國內PE生產企業庫存出現下降，可能主要原因在于貿易商和下游“搶稅點”。
3月國內PE貿易商庫存變化不大，主要原因可能在于一邊3月下旬基差較好貿易商解除了一些期現正套頭寸，低價向下游出貨，一邊為了“搶稅點”向上游拿貨。
四、價格基差
圖18：1905期貨價格及煤化工基差 |
圖19：1905 LL石化基差 |
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數據來源：Wind，西部期貨
3月LLDPE期貨呈下跌走勢，主要原因一是節后下游需求弱勢石化庫存出現大幅累積，而上游為了積極降庫，現貨價格不斷下調，包括一些貿易商看到3月下旬基差較好因此解除了一些期現正套頭寸，低價向下游出貨；另外增值稅4月1日以后下調，使得期貨價格也相應下調。
月初期貨價格上漲基差較弱，給予貿易商期現正套機會，之后因為4月降增值稅，期貨走弱，基差不斷走強。但考慮到現貨和期貨隱含的稅率不同，基差實際上在平水附近，期貨略貼水。
五、后市展望
近期因為“搶稅點”，需求出現一定前置，上游庫存出現下降，后期主要關注：1.農膜季節性需求情況，下游是否在清明假期前補庫；2.貿易商是否大量解正套頭寸，從而出現期現負反饋，對現貨價格產生壓力，從而帶動期貨價格下跌；3.關注久泰投產后4月是否會產出線性以及二季度中安聯合的投產情況。
后期如果LLDPE1905跌到8200以下，可以適當做多，一方面下游終端庫存維持低位，另外8200以下期貨估值較低，從生產利潤、進口利潤、回料價格各方面來看都是如此。
LLDPE59建議逢低正套，150可建倉，主要邏輯在于：1.下游終端庫存較低，存在補庫需求；2.二三季度新增產能較多，遠月預期弱。
單邊做多和59正套主要風險點在于期現負反饋超出預期，現貨大幅下跌；另外進口也可能超預期，港口庫存持續施壓。
南美豐產上市 CBOT大豆繼續承壓
——2019年4月美豆
投資研究部農產品研究員
李 國
內容摘要： 1、USDA小幅下調2018/2019年度美國大豆期末庫存預估。 2、中美貿易談判繼續推進，中國承諾采購更多美國大豆。 3、USDA作物展望報告大豆播種面積預估低于預期。 4、美國大豆出口銷售略有好轉，但銷售進度仍明顯偏慢。 5、巴西新作大豆收獲超過七成，阿根廷大豆收割工作展開。 |
1、USDA月度供需報告（美國）
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USDA在2月份的作物展望論壇預期，2019年美國大豆播種面積8500萬英畝，較上年度減少420萬英畝。該機構將于3月最后一個工作日公布種植意向報告，市場普遍預期播種面積預估較此前有下調可能。 |
數據、圖表來源：USDA、西部期貨
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USDA3月份供需報告顯示，2018/2019年度美國大豆期末庫存預估9.00億蒲式耳，較2月份報告下調0.1億蒲式耳，因壓榨預估上調。 |
數據、圖表來源：USDA、西部期貨
2、美國大豆出口銷售
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USDA周度出口銷售報告顯示，截至3月14日當周，美國2018/2019年度累計出口銷售大豆2831.7萬噸，去年同期為（截至3月15日）4021.6萬噸，同比減少29.6%。 |
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USDA周度出口檢驗報告顯示，截至3月21日當周，美國2018/2019年度大豆累計出口檢驗量為2855.5萬噸，去年同期（截至3月22日）為4081.4萬噸，同比減少30.3%。 |
數據、圖表來源：USDA、西部期貨
3、NOPA月度壓榨報告
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NOPA月度壓榨報告顯示，2月份該協會會員企業大豆壓榨量為1.545億蒲式耳，同比增加0.5%、創歷年同期最高紀錄水平；本作物年度大豆累計壓榨量達到9.980億蒲式耳，同比增加5.3%。 |
數據、圖表來源：NOPA、西部期貨
4、南美大豆產銷
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CONAB月度作物報告預估，2018/2019年度巴西大豆產量為11346萬噸，較此前預估下調188萬噸，較上年度產量減少582萬噸。產量預估下調主要因單產下調，巴西大豆產區在1月份經歷高溫干旱天氣，對作物生長造成壓力，收割期部分地區過多降雨對收割工作造成一定壓力。 |
數據、圖表來源：CONAB、西部期貨
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USDA2月份供需報顯示，2018/2019年度阿根廷大豆產量預估5500萬噸，較2月份預估持平。布宜諾斯艾利斯交易所周度報告維持阿根廷大豆產量預估5300萬噸，阿根廷大豆早期收割工作已經開始，單產情況相對較好。另羅薩里奧交易所最新預估阿根廷大豆產量5400萬噸，較此前預估上調200萬噸。 |
數據、圖表來源：西部期貨
5、其它行業關注熱點
巴西大豆收割進展較快 |
AgRural周度數據顯示，截至3月21日，巴西大豆收割完成67%，略高于五年均值65%，部分地區降雨導致收割工作放慢。 |
阿根廷大豆開始收割 |
外媒報道稱，阿根廷大豆收割工作已經展開，早期收割的作物單產較高。布宜諾斯艾利斯交易所周度報告顯示，大豆優良率52.9%，屬于較高水平。 |
中美貿易談判繼續 |
美國貿易代表于3月28——29日來中國進行新一輪磋商，之后中國代表將赴美。 |
信息整理：西部期貨
6、綜合分析與行情展望
12月份以來，CBOT大豆在900美分上下震蕩，價格波動區間維持在880——930美分，市場沒有新的矛盾點打破平衡。后期市場關注焦點仍主要有以下幾個方面：
（1）美國大豆出口銷售。中美貿易談判過程中，中國承諾增加對美國大豆進口數量，USDA出口銷售報告顯示中國在繼續采購美國大豆。不過中國取消加征進口關稅以前，商業進口渠道仍然難以打開，即便中國取消加征進口關稅，南美新季大豆開始收獲上市，美豆出口面臨南美市場競爭。近幾周美國大豆出口銷售略有好轉，但整體銷售進度仍然偏慢。
（2）南美天氣與產量。巴西大豆收割工作完成將近七成，近期收割過程中部分地區降雨延緩收割，并可能繼續使產量受損，不過預期影響幅度較小，部分機構繼續下調巴西大豆產量預估。阿根廷早期大豆收割工作展開，作物生長期以來天氣情況整體較好，早期收割大豆單產水平較高。
（3）美豆播種面積。USDA農業展望論壇預估，2019年美國大豆播種面積8500萬英畝，較上年度減少4.7%，數據低于市場平均預期的8600萬英畝；該機構降于3月最后一個工作日公布種植意向報告，市場普遍預期播種面積預估可能繼續下調，不過近期美國中西部地區降雨偏多或影響玉米播種，部分耕地或轉種大豆。
（4）關于需求。中美貿易戰已經導致2018/2019年度中國大豆進口量明顯減少，而中國豬瘟疫情蔓延將導致蛋白消費需求下降，進而大豆消費需求。
綜上分析結合市場表現，短期中美貿易關系改善及中國計劃采購更多美國大豆給市場帶來一定支撐，但南美天氣炒作題材繼續發酵的可能性減??；長期因素來看，全球大豆供需寬松格局難以發生根本改變，南美新季大豆上市將對美豆銷售造成更大壓力，中國需求也將受到非洲豬瘟疫情影響，我們認為CBOT大豆將以偏弱格局為主。
內外格局均偏空 豆粕繼續承壓
——2019年4月豆粕
投資研究部農產品研究員
李 國
內容摘要： 1、國內大豆庫存降至偏低水平，未來幾個月大豆到港規模較大。 2、工廠開機率相對較低，豆粕庫存至偏低水平。 3、豬瘟影響持續，生豬及能繁母豬存欄繼續大幅回落。 4、生豬養殖利潤明顯改善，但生豬疫情抑制補欄熱情。 |
1、國內大豆供應
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海關總署數據顯示，2019年2月份我國進口大豆446萬噸，同比減少17.7%；1-2月份累計進口大豆1183萬噸，同比減少14.9%。去年11月份以來我國進口大豆數量同比大幅減少，未來幾個月進口量將明顯回升。cofeed船期統計數據顯示，3月份到港670萬噸、4月份到港830萬噸、5月份到港900萬噸。 |
數據、圖表來源：Wind、西部期貨
數據、圖表來源：海關總署、cofeed、西部期貨
2、工廠壓榨
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近幾周國內大豆工廠開機率處于偏低水平，受部分工廠原料不足、豆粕脹庫及環保等多種因素影響，周平均壓榨量低于160萬噸，平均開機率在45%上下。 |
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近一個月以來，國內進口大豆盤面壓榨利潤較為穩定，豆粕跟隨外盤波動，南美大豆FOB升貼水報價穩中有跌。 |
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國內豆粕庫存春節后快速回落，近幾周基本持穩。工廠開機率持續偏低，下游采購及提貨態度較為謹慎，以隨用隨采為主。cofeed數據顯示，截至3月22日當周，沿海工廠豆粕庫存62萬噸，處于近幾年同期均值偏低水平。 |
數據、圖表來源：cofeed、西部期貨
3、飼料行業
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國家統計局公布數據數據顯示，2019年1-2月份國內飼料累計產量3445萬噸，同比增加5.1%，增幅較之前幾個月有所擴大。 |
數據、圖表來源：wind、西部期貨
4、養殖業
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中國農業部數據顯示，2月份全國生豬存欄量27754萬頭，環比減少5.4%、同比減少16.6%；當月能繁母豬存欄2738萬頭，環比減少5.0%、同比減少19.1%。 |
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3月中旬開始國內生豬價格漲勢加速。農業部價格監測信息顯示，截至3月20日，全國活豬平均價格14.97元/公斤，較上月同期（2月20日，下同）上漲2.22元/公斤；仔豬平均價格31.91元/公斤，較上月同期上漲8.34元/公斤；豬肉平均價格24.08元/公斤，較上月同期上漲1.53元/公斤。 |
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發改委監測信息顯示，截至3月20日，全國豬料比價6.39，明顯高于豬料比價平衡點4.88，生豬養殖預期盈利達到近400元/頭。 |
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據行業機構數據顯示，截至3月20日，全國自繁自養生豬養殖利潤達到315元/頭，外購豬仔養殖利潤盈利達到380元/頭，較春節后養殖利潤明顯改善。 |
數據、圖表來源：Wind、西部期貨
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3月中旬雞蛋價格開始回升，養殖利潤有明顯好轉。發改委監測數據顯示，截至3月20日，全國雞蛋平均出場價6.27元/公斤，較上月同期上漲0.67元/公斤；蛋雞養殖預期盈利10.63元/只，扭轉春節后持續虧損狀態。 |
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3月份肉雞價格亦逐步回升。發改委數據顯示，截至3月20日，全國肉雞平均出場價10.19元/公斤，較上月同期上漲2.05元/公斤；蛋雞養殖預期盈利4.27元/只，處于近幾年均值偏上水平。 |
數據、圖表來源：Wind、西部期貨
5、其它行業關注熱點
信息整理：西部期貨
6、綜合分析與行情展望
近期豆粕窄幅震蕩，m1905合約交投重心在2480-2550點區間，現貨基差亦趨于穩定。后期市場焦點主要有以下幾個方面：
（1）CBOT大豆。巴西大豆進入后期收割階段，1月份干旱天氣及近期多雨對單產造成一定影響，產量將低于上一年度但仍處較高水平；阿根廷大豆收割工作初步展開，作物生長期內天氣情況相對較好，預期產量將恢復至較高水平。美國大豆出口銷售有所好轉，因中國開始采購美國大豆，但商業采購仍受關稅影響繼續處于停止狀態，美國大豆出口銷售進度仍然偏慢。南美大豆產量基本定產，新季大豆豐產上市疊加美國大豆出口銷售壓力，CBOT大豆仍將呈偏弱格局。
（2）原料供應。去年11月份以來國內大豆進口數量明顯減少，國內庫存持續減少，不過3月份以后大豆到港數量將明顯增加，原料供給端不會出現明顯缺口。
（3）豆粕供需。近期國內工廠開機率維持在45%左右，處于相對偏低狀態，工廠豆粕庫存持續減少至同期均值偏低水平；在豬瘟背景下，下游貿易商和飼料廠對需求持悲觀態度，普遍采取隨采隨用策略，供需兩淡情況下豆粕供需較為平穩。
（4）下游需求。非洲豬瘟疫情繼續在國內蔓延，官方統計數據和行業調研結果均表明，生豬和能繁母豬存欄均大幅下降，對豆粕需求將造成較大沖擊。近期生豬養殖利潤良好，養殖戶有補欄意愿，但受對豬瘟疫情的擔憂及環保政策影響，預期補欄情況仍將受到一定限制。
綜上所述結合市場表現，隨著南美大豆上市，未來幾個月國內大豆進口量將明顯回升，原料供給端較為充裕，工廠開機情況將主要受到豆粕庫存壓力和榨利影響；需求端，豬瘟疫情影響下國內蛋白消費需求將出現明顯下滑，貿易商和飼料廠偏悲觀情緒將限制采購和提過熱情，隨采隨用現象將是市場主流。因此，無論從外圍市場環境還是國內供需格局，二季度豆粕將持續面臨壓力，不過目前市場主要矛盾均被市場充分預期，且CBOT和國內豆粕絕對價格偏低，價格下跌可想象空間受限，市場需要新的變量打破目前的相對平衡狀態。
進口供給遇阻 菜油格局逢變
——2019年4月菜籽
投資研究部農產品研究員
李 國
內容摘要：加拿大啟動對孟晚舟引渡程序導致中加貿易關系緊張，中國海關總署發布針對加拿大企業菜籽進口警示通告，國內進口加拿大菜籽受到限制。國內菜油對外依存度高、菜籽菜油主要從加拿大進口，限制從加拿大進口使菜油供給偏緊預期提前兌現，菜油價格及基差快速拉漲，本文以此為焦點對國內菜油市場進行分析。 |
1、中加關系動態
2019年3月1日，加拿大司法部通過授權，正式啟動對孟晚舟引渡程序，由此引發中國與加拿大外交及經貿關系趨于緊張。同一天，中國海關總署發布的獲準對華出口企業名單中，取消一家加拿大公司向中國出口菜籽的注冊，國內進口加拿大菜籽開始受到限制。3月6日，加拿大對孟晚舟引渡聽證會僅17分鐘結束，決定將聽證會延遲至5月8日舉行；當天海關總署發布關于加強進口加拿大油菜籽檢疫的警示通報，明確暫停受理加拿大某公司及相關企業油菜籽報關，加強對加拿大進口菜籽檢疫，本警示在解除前一直有效。之后市場消息稱，國內某大型集團企業對已采購菜籽進行“洗船”，進口菜油通關商檢遇阻。3月22日，外媒報道稱，中國進口商已經停止采購加拿大菜籽，外交部官員針對記者相關提問，以海關總署有關措施作為回應，表明國內對于限制加拿大菜籽進口態度較為堅決。3月26日，海關總署動植物檢疫司再度發布公告稱，撤銷加拿大Viterra Inc.企業油菜籽注冊登記。
除限制菜籽進口外，已經采取的具體措施有以下幾個方面：一是菜籽及菜油進口通關商檢嚴格；二是部分已經卸船入庫的菜籽被限制壓榨；三是菜籽及菜油進口許可和GMO申請被暫停。盡管政策層面沒有明確禁止采購加拿大菜籽及相關產品，但出于對進口檢疫擔憂和GMO證書申請等問題，國內進口商對加拿大菜籽及相關產品采購已經暫停。
2、供給端矛盾將逐漸顯現
國內菜油供給來源分為國產菜油、進口菜籽壓榨菜油（下稱進口壓榨菜油）、直接進口菜油（下稱進口菜油）。近幾年國內菜籽產量持續減少，國產菜油產量在供給中占比持續下降。市場調研數據表明，2018年國內菜籽產量僅300萬噸左右，按照32%-35%的出油率推算，國產菜油供給量約100萬噸；按照海關總署數據，2018年國內進口菜籽476萬噸，按照40%的出油率折菜油190萬噸，全年菜油進口量130萬噸，進口壓榨菜油+進口菜油總供給量320萬噸；另外2018年臨儲菜油定向銷售及臨儲累計向市場投放菜油110萬噸。以此推算，2018年度進口供給（包括進口壓榨菜油和進口菜油）在供給占比中占比達到60%。臨儲菜籽油在過去幾年集中拍賣和定向銷售后，剩余量僅21萬噸左右，臨儲菜油對供給的調節能力基本可以忽略。在國產菜籽持續減少、臨儲菜油消耗殆盡背景下，國內菜油供給對外依存度進一步提升。
國內菜油供給（萬噸） |
2018年國內菜油供給結構 |
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數據圖表來源：海關總署、統計局、公開資料、西部期貨
我國菜籽和菜油進口來源單一，菜籽進口90%以上來自加拿大、菜油進口80%以上來自加拿大。海關總署數據，近幾年我國菜籽進口來源有加拿大、澳大利亞、俄羅斯、蒙古等國，正常市場環境下可以向中國出口菜籽的還包括烏克蘭、哈薩克斯坦等國，除加拿大外其它向中國出口菜籽的國家產量較低，難以滿足中國進口需求，菜油情況基本類似。
USDA數據顯示，過去兩個作物年度（2016-17年度/2017-2018年度）全球菜籽貿易量1500-1600萬噸，其中加拿大菜籽出口超過1000萬噸，占到全球貿易的近70%；同期全球菜油貿易量450萬噸左右，而加拿大菜油出口達到310萬噸以上，在全球貿易占比亦將近70%。
3、消費需求彈性較低
菜油在我國植物油消費結構中占據重要地位，曾一度是第一大食用消費植物油，隨著國內油脂油料市場對外開放，菜油在食用植物油中占比持續下降，但仍是我國第二大食用油脂。國內傳統菜籽種植區域亦是菜油主要消費區域，因消費習慣，西南、西北、長江流域等區域仍是菜油的主要消費區。2016年臨儲菜油集中拍賣期間，菜油主要消費區出現菜油價格低于豆油情況，2015/16年度菜油消費量超過600萬噸，近兩年菜油與豆油等其它油脂價差持續回升，菜油消費量被部分替代，2017/18年度菜油消費量減少至500萬噸以下。過去十年國內菜油年均消費量450萬噸左右，在植物油中消費占比持續下降但消費量整體維持穩定。
菜油消費受消費習慣、油脂替代、供給結構等多種因素影響。近幾年國內食用植物油市場發展情況來看，菜油消費習慣主要體現在小包裝（家庭用油）消費，西南地區因飲食習慣，中大包裝（餐飲用油）消費亦保留對菜油的消費習慣；豆油等其它油脂對菜油替代主要體現在中大包裝領域，過去兩年其它油脂對菜油替代已經較為充分，進一步替代空間縮窄且替代速度將放緩；供給結構來看，小包裝菜油灌裝利潤明顯好于其它油脂，灌裝企業有動力推動菜油市場擴張。因此，我們認為未來幾年國內菜油需求彈性較低。
4、菜油供需平衡分析
國內菜油供需平衡（萬噸） |
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2014/15 |
2015/16 |
2016/17 |
2017/18 |
2018/19 |
2018/19 |
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期初 庫存 |
港口 |
41 |
21 |
23 |
46 |
36 |
36 |
臨儲 |
486 |
568 |
385 |
195 |
93 |
93 |
|
總計 |
527 |
589 |
408 |
241 |
129 |
129 |
|
產量 |
進口菜籽壓榨 |
172 |
182 |
150 |
179 |
200 |
184 |
國產菜籽壓榨 |
210 |
158 |
133 |
123 |
105 |
105 |
|
總計 |
382 |
340 |
283 |
302 |
305 |
289 |
|
進口量 |
63 |
90 |
71 |
80 |
130 |
130 |
|
出口量 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
|
國內消費 |
383 |
611 |
521 |
494 |
489 |
489 |
|
期末 庫存 |
港口 |
21 |
23 |
46 |
36 |
50 |
34 |
臨儲 |
568 |
385 |
195 |
93 |
25 |
25 |
|
總計 |
589 |
408 |
241 |
129 |
75 |
59 |
|
數據圖表來源：公開資料、西部期貨
正常市場環境下，2018/2019年度國內菜油供需格局整體仍延續寬松局面，2015年末國內啟動臨儲菜油集中拍賣以來，國內庫存持續減少，主要體現在臨儲菜油經歷去庫存階段，而港口進口菜籽壓榨工廠和進口菜油壓力較為明顯。臨儲菜油在2018年定向銷售和拍賣后剩余量僅20萬噸左右，隨著臨儲菜油消化完成，國內菜油壓力將逐漸緩解并逐漸轉向偏緊格局。預期本作物年度菜油仍呈偏寬松格局，供給過剩壓力主要體現在沿海菜籽壓榨工廠及進口菜油；2019年三季度開始沿海壓力開始緩解，國內供需格局向緊平衡改變。
中國限制加拿大菜籽及菜油進口情況下，國內菜油供需格局改變提前來臨。海關總署對進口加拿大菜籽發出警示函以后，進口商停止對加拿大菜籽采購，計劃4月份以后到港的菜籽基本全部“洗船”，4-5月份菜籽到港將較此前預估減少50萬噸以上，折菜油量超過20萬噸。菜油進口商檢亦格外嚴格，3-5月份進口菜油計劃到港量較大，但受商檢緩慢等因素影響，菜油到港量可能減少或延后，另外對加拿大菜油進口許可和GMO證書暫停發放將限制后期進口到港數量。3月份以來港口菜油庫存持續下降，目前庫存水平雖仍處歷史同期最高水平，但較去年11月份最高水平減少近20萬噸。
5、產業格局角度看菜油當前矛盾
首先，國內進口菜籽壓榨工廠主要分布在華南及華東地區、菜油進口主要集中在華東地區，主要消費區在長江流域、西南及西北地區，形成華南工廠輻射西南西北（廣東還覆蓋湖南中南部地區）、華東輻射長江流域的貿易流向。過去三年臨儲菜油拍賣集中菜油主要銷區，導致沿海菜油壓力較大，隨著臨儲菜油消化完成，沿海港口菜油壓力緩解意味著國內整個菜油市場格局在發生改變。
其次，國內菜油上游貨源較為集中，主要分布在大集團公司、工廠、進口商和大的貿易商手中，貨源最集中的兩大集團集菜籽進口、菜籽壓榨、菜油進口、包裝油灌裝和銷售為一體，在菜油產業鏈各環節占比均較高。在進口供給趨于緊張情況下，菜油集團性公司會優先滿足自身包裝油生產銷售需要，一定程度會使供需矛盾更為突出。另外國內現在加拿大菜籽及菜油進口發生在春節消費旺季之后，下游部分貿易商及灌裝企業庫存水平偏低，價格和基差快速拉升過程補庫信心不足，加之上游工廠及貿易商惜售，后期產業下游面臨的供給緊張局面將最為明顯。
6、主要結論
（1）關于價格。國內限制加拿大菜籽及菜油進口使得國內供給偏緊形勢提前來臨，在對外依存度高、消費需求彈性較低、市場結構相對集中的情況下，菜油供需矛盾顯得更為突出，后期價格將隨中加貿易關系起伏進行波動。另外其它兩大油脂特別是棕櫚油供給寬松格局或限制菜油上方空間。
（2）基差和價差。菜油市場基差和跨月價差逐漸形成牛市價差格局，國內外部供給問題緩解以前這一格局將繼續強化，5月菜油倉單注銷、倉單數量較大等問題在當前市場環境下不再構成壓力。
（3）跨品種價差。菜油供需偏緊預期受中加關系影響提前兌現，三大油脂基本面差異更為明顯，菜油較豆油及棕櫚的相對強勢確立，需要關注的是，價差關系受菜油單邊波動影響較大，波動幅度將明顯加大。
2019年3月期貨行業大事記 |
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3月1日 |
大商所充實場外市場銀行主體：核準工商銀行和民生銀行成為綜合業務指定存管銀行，準予開展綜合服務平臺資金存管業務。 |
3月4日 |
證監會進一步推進證券基金經營機構行政許可公開: 一是公開證券基金經營機構行政許可反饋意見內容。二是進一步公開基金類審核標準。 |
3月4日 |
證監會就《期貨公司監督管理辦法》向社會公開征求意見: 此次，《公司辦法》修訂內容主要包括：一是提高期貨公司主要股東尤其是控股股東、第一大股東資格條件。二是加強期貨公司股權管理，強化股東義務。三是完善期貨公司境內外子公司管理。四是完善期貨公司對客戶開戶及其交易行為管理要求。五是完善期貨公司信息系統管理規定，明確期貨公司信息系統合規運行的制度要求。 |
3月5日 |
鄭商所修訂棉紗期貨業務規則：鄭商所公布了棉紗期貨相關業務規則修訂案。本次修訂主要包括調整棉紗期貨基準交割品指標要求、替代品質量指標及升貼水、棉紗標準倉單有效期、棉紗期貨的限倉標準及升級異纖檢驗辦法等，旨在進一步提高棉紗期貨運行質量，促進期貨市場服務實體經濟功能發揮。 |
3月15日 |
鄭商所調整部分期貨合約交易保證金標準和漲跌停版幅度：自2019年3月19日結算時起，動力煤期貨合約交易保證金標準調整為 6%，漲跌停板幅度調整為 5%；棉花、菜籽油、玻璃期貨合約交易保證金標準調整為 5%，漲跌停板幅度調整為4%。按規則規定執行的交易保證金標準和漲跌停板幅度高于上述標準的，仍按原規定執行。 |
3月18日 |
大商所新增8家指定交割倉庫和1家質檢機構：包括3家玉米集團交割倉庫，3家黃大豆一號交割倉庫、1家豆油交割倉庫、1家雞蛋車板交割場所和1家玉米和黃大豆一號質檢機構。 |
3月20日 |
大商所公布第二批商品互換交易商名單：浦發銀行、中信證券、銀河德睿等31家機構獲準成為大商所第二批商品互換交易商。 |
3月20日 |
鄭商所正式加入國際期貨業協會：經國際期貨業協會（FIA）董事會無記名投票通過，鄭商所正式成為其會員。 |
3月25日 |
大商所增加夜盤交易品種并調整夜盤交易時間：自2019年3月29日21：00起增加夜盤交易品種并調整夜盤交易時間。增加的夜盤交易品種包括線型低密度聚乙烯、聚氯乙烯、聚丙烯、乙二醇、玉米、玉米淀粉期貨和玉米期權。調整后的夜盤交易時間為21:00-23:00。 |
3月21日 |
中金所期權事業部副總監王瑋：中國金融期貨交易所準備上市滬深300現貨指數和上證50現貨的指數期權產品。 |
3月22日 |
中金所調整套期保值交易管理要求和期貨公司會員管理責任，進一步優化和改善了套期保值相關制度和規則 |
3月25日 |
上海期貨交易所發布消息，當日夜盤時段正式對外發布原油期貨價格指數，即包括價格指數和超額收益指數，這標志著上期所在推進產品創新、加速原油期貨國際化上邁出了重要一步。上期所相關負責人表示，下一步，上期貨將深化與證券交易所的合作，形成優勢互補，推進原油ETF等創新產品上市，改善上海原油期貨市場的投資者結構。 |
3月26日 |
推動廢鋼期貨上市服務鋼鐵行業高質量發展：大連商品交易所與中國廢鋼鐵應用協會簽署戰略合作協議，雙方將在廢鋼期貨上市、行業標準宣傳、市場培育等方面開展深入合作。 |
3月27日 |
上海期貨交易所調整品種交割結算增值稅率：上期所實物交割結算、標準倉單交易各品種增值稅稅率自4月1日起調整。 |
3月27日 |
上海期貨交易所調整標準倉單交易平臺發票保證金比例：銅、鋁、鉛、鋅、錫、鎳等品種的標準倉單交易發票保證金比例由標準倉單總貨款的17%調整為標準倉單總貨款的14%，自4月1日起執行。 |
西部期貨精英分析師團隊介紹
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周美莉 西安交通大學產業經濟學碩士研究生，現任西部期貨有限公司投資研究部總經理，同時擔任能源化工板塊研究，側重將基本面與技術面結合進行趨勢預測。2014年獲大商所石化板塊“優秀分析師”榮譽稱號、2015年帶領公司投研部獲大商所“最具潛力投研團隊”榮譽稱號。2017年帶領投研團隊獲大商所“優秀期貨投研團隊”、“優秀期權投研團隊”等榮譽稱號。 投資咨詢號：Z0001463 電話：029-87406631 郵箱：zhoumeili@westfutu.com |
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李 國西部期貨投資研究部有色金屬團隊銅研究員、農產品團隊油脂研究員，現任西部期貨有限公司投資研究部副總經理。側重從國內外宏觀環境出發，結合期貨品種自身基本面把握市場走勢。2015年獲大商所油脂品種“優秀分析師”榮譽稱號、參與協助投研部獲大商所“最具潛力投研團隊”榮譽稱號。2017年參與協助投研團隊獲大商所“優秀期貨投研團隊”、“優秀期權投研團隊”等榮譽稱號。2018年獲評為鄭商所菜系品種高級分析師。 投資咨詢號：Z0001465 電話：029-87406631 郵箱：liguo@westfutu.com |
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謝栩西部期貨投資研究部首席研究員，中國金融期貨交易所股指期權講師，上海期貨交易所期權講師，國家中級經濟師，同時擔任公司內部講師，培訓經驗豐富。對黑色金屬現貨產業鏈有充分了解。深入產業鏈，幫助企業客戶制定投資套保方案，助力現貨企業穩定生產經營。2017年參與協助投研團隊獲大商所“優秀期貨投研團隊”、“優秀期權投研團隊”等榮譽稱號。 投資咨詢號：Z0002095 電話：029-87406631 郵箱：xiexu@westfutu.com |
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溫 雄西北大學金融碩士，CIIA,現為西部期貨有限公司投資研究部期權研究員。第一屆“中金所杯”一等獎、第二屆“中金所杯”二等獎，大商所豆粕期權講師。2017年參與協助投研團隊獲大商所“優秀期貨投研團隊”、“優秀期權投研團隊”等榮譽稱號，尤其期權策略幫助團隊獲得全國期權組比賽第九名 投資咨詢號：Z0012949 電話：029-87406631 郵箱:wenxiong@westfutu.com |
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齊祥會西北大學金融學碩士研究生（優畢），FRM，CFA Level1，現為西部期貨有限公司投資研究部股指研究員，第五屆、第六屆“中金所杯”二等獎，研究生期間曾先后6次獲得省級及全國金融建模和模擬交易大賽獎項。宏觀及金融基礎扎實，具有一定的量化編程能力，目前側重于貝塔及阿爾法等相關策略研發（個人公眾號：期指圈江湖事）。 電話：029-87406631 郵箱:qixianghui@westfutu.com |
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李鵬超西北大學金融碩士，現為西部期貨有限公司投資研究部黑色團隊焦煤研究員,第五屆“中金所杯”二等獎、第六屆“中金所杯”二等獎。對煤炭產業鏈認識深刻，善于從產業鏈的角度把握焦煤價格趨勢變動。 電話：029-87406631 郵箱：lipengchao@westfutu.com |
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王昭璐 英國萊斯特大學精算專業碩士研究生，現為西部期貨有限公司黑色系研究員，主要負責品種為動力煤，注重商品基本面研究，把握市場動向。 電話：029-87406631 郵箱：lipengchao@westfutu.com |
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